RUIMTES
Breaking News
Smakelijk
Appetise is een website voor het bestellen van eten die tussen de 4.8 en 6.8 miljoen dollar wil inzamelen. Hoewel ze op de ASX noteren, zijn ze tot nu toe alleen in Londen gevestigd en hebben ze geen verbinding met Australië. In een trend die de laatste tijd groeit, lijken ze ervoor te hebben gekozen om in Australië op de lijst te staan, puur vanwege de lagere nalevingsvoorschriften en de bijbehorende kosten.
Achtergrond
Alleen al door cijfers lijkt Appetise een van de slechtste IPO's die ik op deze blog heb beoordeeld. Om dit uit te leggen, wil ik een paar simpele feiten geven die in Appetise's eigen prospectus worden gepresenteerd:
Na de start in 2008 werd Appetise in mei 230,000 voor slechts $ 2016 overgenomen door Long Hill, een Amerikaanse investeringsmaatschappij. Na de overname van het bedrijf stortte Longhill $ 2,260,000 in Appetise om de website van het bedrijf te verbeteren en het aantal restaurants op het platform te vergroten. Ondanks deze investeringen daalde de omzet echter van $91,715 in FY16 tot $49,172 in FY17. Deze IPO waardeert het belang van Long Hill nu op $ 9 miljoen, met een totale marktkapitalisatie op de notering tussen 13.8 en 15 miljoen, meer dan 200 keer hun omzet in 2017. Als de IPO succesvol is, zal dit een investeringsrendement van 261% over 18 maanden zijn voor Long Hill, ondanks dat er geen meetbare verbetering is in de prestaties van Appetise. Als je flashbacks krijgt van Dick Smith op dit moment ben je niet de enige.
Management
Toen Long Hill Appetise kocht, deden ze het gebruikelijke private equity-ding door een volledig nieuw managementteam te installeren en daarbij de oorspronkelijke oprichter kwijt te raken. De nieuw benoemde CEO, Konstantine Karampatsos, heeft ervaring met het opzetten van zijn eigen online bedrijf en een periode bij Amazon, en de CFO Richard Hately heeft een aantal senior functies gehad bij zowel start-ups als gevestigde bedrijven. Hoewel de CEO en CFO beide logische keuzes lijken, leidt het aanstellen van zo'n ervaren managementteam voor een bedrijf van deze omvang tot behoorlijk belachelijke statistieken.
Konstantine Karampatos heeft een jaarsalaris van $ 204,050, na plaatsing, plus een bonus van $ 122,430. Richard Hately, de CFO, zal een salaris hebben van $ 195,888 en een noteringsbonus van $ 81,620. De marketingdirecteur ontvangt een salaris van $ 138,750, maar geen vermeldingsbonus. Al met al zijn dit jaarlijkse kosten van meer dan $ 700,000 voor de drie best betaalde werknemers, voor een bedrijf dat vorig jaar minder dan $ 50,000 aan inkomsten had. Zelfs als de omzet van Appetise in FY17 is gestegen met 1000% in FY18 zou het nog steeds niet in de buurt komen van het salaris van de drie meest senior executives.
Dit is een perfecte demonstratie van waarom een openbare notering in zo'n vroeg stadium een verschrikkelijk idee is. Een bedrijf met een omzet van $50,000 zou ergens uit een garage of kelder moeten worden gerund door een paar toegewijde oprichters op de geur van een olieachtige lap, en niet door contant geld te verbranden aan goedbetaalde leidinggevenden.
Deze kost heeft ook reële gevolgen. Onder hun voorgestelde toewijzing van fondsen, met een minimale verhoging van $ 4.8 miljoen, zal Appetise $ 1.55 miljoen uitgeven aan uitgaven voor directie en hoofdkantoor, versus slechts $ 2.15 miljoen aan marketing. Aangezien hun voornaamste doel de komende jaren is om hun profiel te verbeteren, lijkt dit een belachelijke toewijzing van kapitaal.
Product
Aangezien Appetise momenteel alleen in Engeland actief is, kon ik het product van Apetise het beste testen door enige tijd door te klikken op hun van de. Over het algemeen was het een behoorlijk teleurstellende ervaring. Er zijn drie grote tabbladen die een aanzienlijk deel van de pagina blokkeren, wat het scrollen door opties moeilijk maakt, en het kleurenschema en het algehele ontwerp voelen een beetje standaard aan.
Aan de positieve kant lijken ze enige tijd te hebben geïnvesteerd om de mobiele ervaring goed te laten werken; als er iets is, lijkt de site echt te werken en er beter uit te zien op een mobiele telefoon. Het is ook vermeldenswaard dat, hoewel in het prospectus wordt vermeld dat het bedrijf bij tal van gelegenheden een nationale voetafdruk heeft, hun dekking in Londen vrij minimaal is, en in dit stadium lijken ze zich uitsluitend op de stad Birmingham te concentreren.
De aanwezigheid van het bedrijf op sociale media is eveneens teleurstellend. In het prospectus wordt veel gesproken over betrokkenheid van sociale media via hun loyaliteitsprogramma, waar gebruikers krediet kunnen krijgen door Appetise op hun sociale netwerk te delen, maar tot nu toe hebben ze op dit gebied niet veel grip gekregen. De Appetise Facebook-pagina lijkt alleen slechte voedselwoordspelingen te plaatsen, en elk bericht krijgt gemiddeld 2 tot 7 likes
(Ik heb ook gemerkt dat een bedrijfsdirecteur en hun marketingmanager twee van hun meest voorkomende Facebook-fans zijn.) Vergelijk dit met: Menulogs pagina, een Australische bestel- en bezorgservice voor eten, waar u inhoud ziet met beschikbare restaurants, iets grappigere woordspelingen en als resultaat een veel grotere betrokkenheid bij klanten. Hoewel Facebook-berichten misschien een triviaal iets lijken om op te hangen in een bedrijfsrecensie, is een van de belangrijkste dingen die het succes van Appetise zullen beïnvloeden, hoe gemakkelijk ze een online aanhang kunnen opbouwen. Het feit dat ze tot nu toe weinig nieuws op dit gebied hebben laten zien, is zeker een reden tot zorg.
Markt
Online eten bestellen is een sector met een enorm groeipotentieel, en dit is waarschijnlijk de belangrijkste reden waarom Long Hill dacht dat ze weg konden komen met de prospectuswaardering waar ze voor hadden gekozen. Appetise heeft echter een ander model dan Menulog of Deliveroo, aangezien Appetise niet deelneemt aan bezorgingen, in plaats daarvan moeten restaurants op het Appetise-platform het eten zelf bezorgen. Het idee is dat ze hierdoor gemakkelijker kunnen opschalen en niet verzanden in logistieke complexiteit. Hoewel ik er niet aan twijfel dat deze aanpak op korte termijn zou kunnen werken (en Just Eat, een succesvol Brits bedrijf met hetzelfde model als Appetise heeft bewezen dat het kan) op de lange termijn een Uber Eats-type model van flexibele contractanten, dat kan worden verzonden waar er vraag is, lijkt veel efficiënter. Nu websites zoals Uber Eats populairder worden en schaalvoordelen beginnen in te spelen, zou het voor restaurants een stimulans zijn om hun bezorgers te ontslaan en van een Appetise-platform naar een Uber Eats-platform te gaan.
Appetise voert het argument aan dat hun platform momenteel goedkoper is, aangezien Uber Eats bezorgkosten in rekening brengt aan klanten, maar net als bij Uber, zou je aannemen dat deze kosten uiteindelijk zullen afnemen naarmate de site in populariteit groeit.
Appetise voert het argument aan dat hun platform momenteel goedkoper is, aangezien Uber Eats bezorgkosten in rekening brengt aan klanten, maar net als bij Uber, zou je aannemen dat deze kosten uiteindelijk zullen afnemen naarmate de site in populariteit groeit.
Vonnis
Appetise's reactie op veel van wat ik hier heb gezegd, zou zijn dat het bedrijf in een unieke positie verkeert om in de nabije toekomst een explosieve groei door te maken. Ze hebben een werkbaar websiteplatform en hun enige grote concurrent in het VK Net Eat heeft aangetoond dat er op deze markt geld te verdienen valt. Terwijl een bedrijf met een omzet van $ 50,00 met een raad van bestuur er nu belachelijk uitziet, zal niemand klagen als hun omzet over 12 maanden dichter bij $ 1,000,000 ligt. Het probleem dat ik heb met dit argument is echter dat het veel geloof vereist met niet veel bewijs. Als Appetise echt in een unieke positie verkeert om zo snel te groeien, waarom zou u het prospectus dan niet een paar maanden uitstellen zodat ze dit kunnen aantonen? Appetise loopt op het einde van het boekjaar in maart, dus hun cijfers voor het eerste halfjaar van 18 zouden nu beschikbaar moeten zijn. Nogmaals, de cynicus in mij denkt dat als de omzet echt zou groeien, deze cijfers in het prospectus zouden worden opgenomen.
Zelfs in een groeiende industrie moet je voorop lopen en een duidelijk onderscheidingspunt hebben om te slagen, en na het lezen van de Appetise-prospectus en het bekijken van hun website zie ik dit gewoon niet voor Appetise. In een van de gemakkelijkere beslissingen die ik tot nu toe met deze blog heb moeten nemen, zal ik niet investeren in de Appetise IPO.
Zelfs in een groeiende industrie moet je voorop lopen en een duidelijk onderscheidingspunt hebben om te slagen, en na het lezen van de Appetise-prospectus en het bekijken van hun website zie ik dit gewoon niet voor Appetise. In een van de gemakkelijkere beslissingen die ik tot nu toe met deze blog heb moeten nemen, zal ik niet investeren in de Appetise IPO.
Register direct
Overzicht
Registry Direct is een softwarebedrijf dat aandelenregistratiediensten levert aan beursgenoteerde en particuliere bedrijven. Dit omvat het bijhouden van aandeelhouders, het faciliteren van de uitgifte van nieuw kapitaal, het bijeenroepen van aandeelhoudersvergaderingen en het verstrekken van notulen, informatie over het verhogen van aandelen en andere vereiste communicatie aan aandeelhouders. Registry Direct is gericht op het leveren van goedkope registerdiensten aan kleinere particuliere bedrijven dan de gevestigde aandelenregisterbedrijven doorgaans negeren. De maximale verhoging is 6 miljoen, met een marktkapitalisatie na de verhoging van 20.5 miljoen.
Oprichter
Een van de belangrijkste dingen waar ik naar kijk bij het evalueren van de IPO's van nieuwe bedrijven is de kracht van de Managing Director/CEO en hoe lang ze al bij het bedrijf betrokken zijn. Het was een belangrijke factor in waarom ik investeerde in zowel Oliver's als Bigtincan, en waarom ik Croplogic heb doorgegeven. De oprichter van Registry Direct is ene Steuart Roe. Steuart is al jaren een sleutelfiguur in de Australische investeringswereld. Hij was betrokken bij de lancering van het eerste Exchange Traded Fund op de ASX in 2001, en meer recentelijk was hij de beheerder van Aurora Funds Management van 2010 tot 2014. Het is zijn tijd bij Aurora Funds Management die mogelijk een punt van zorg is voor sommige beleggers. Aurora Funds Management is ontstaan toen in 2010 drie afzonderlijke fondsenbeheermaatschappijen werden samengevoegd. Een van de fondsen die deel uitmaakte van de fusie was een fonds opgericht door Steart genaamd Sandringham Capital, en Steuart werd de Managing Director van Aurora Funds Management op de dag van nieuwe fondsencreatie.
Zonder al te veel in details te treden, presteerde het fonds slecht en verliet Steuart Roe het bedrijf in 2014. Dit artikel heeft enig inzicht in de problemen net als dit heet koper draad waar iemand van direct register daadwerkelijk opduikt om Steuart's kant van het verhaal te vertellen.
Na wat tijd te hebben besteed aan het lezen van dit alles, lijkt het erop dat Aurora's problemen werden veroorzaakt door een paar ongelukkige investeringsbeslissingen in plaats van incompetentie of wanbeheer. Als gevolg daarvan zie ik niet in hoe dit een negatieve invloed zou moeten hebben op de manier waarop deze IPO wordt geëvalueerd. Aan de andere kant lijken de ervaring en connecties die Steuart moet hebben opgedaan in zijn tijd met het runnen van investeringsfondsen hem uniek gekwalificeerd te maken om een succesvol aandelenregisterbedrijf te leiden. Als je kijkt naar hoe snel Registry Direct is gegroeid sinds het bedrijf in 2012 begon, moet dit grotendeels te danken zijn aan de connecties en ervaring van Steuart, waardoor hij zowel een product kan ontwerpen dat fondsbeheerders en bedrijfseigenaren willen, als de connecties hebben met verkopen indien effectief. Na de notering zal Steuart iets minder dan 50% van de aandelen van Registry Direct bezitten en zal hij zijn huidige rol als algemeen directeur voortzetten. En al met al zie ik zijn aanzienlijke aandelenbezit en aanhoudende aanwezigheid in het bedrijf als een belangrijke bonus voor deze beursgang.
Financials
Registry Direct is een van de weinige bedrijven die ik heb beoordeeld waarvan de enige pro forma aanpassingen de nettowinst daadwerkelijk verminderen.
Hieronder staan de niet-aangepaste gecontroleerde cijfers van de afgelopen drie jaar:
Terwijl de cijfers zodra pro forma aanpassingen zijn gemaakt hier zijn:
De grondgedachte achter de omzetdaling is dat Registry Direct in 2015 en 2016 advieskosten ontving die geen verband hielden met de aandelenregisteractiviteiten van respectievelijk $ 377,167 en $ 555,224 die zijn uitgesloten van de pro forma cijfers. Interessant genoeg kwamen deze vergoedingen van Steuart's oude bedrijf Aurora Funds Management (Aurora Funds Management werd in 2016 omgedoopt tot SIV Asset Management). Hoewel Steuart in 2014 terugtrad uit zijn functie van algemeen directeur, nam hij pas in juni 2017 ontslag uit de raad van bestuur van SIV Asset Management. door een van de directeuren – maar dat is een onderwerp voor een andere dag.
Er kan in de beginjaren vaak sprake zijn van een reële vertraging in de omzetgroei voor softwarebedrijven, waarbij elke dollar aan inkomsten overschaduwd wordt door enorme investeringen in softwareontwikkeling. Dat Registry Direct erin slaagde zijn omzet zo snel te laten groeien, is indrukwekkend, net als het feit dat het bedrijf in 2015 en 2016 winstgevendheid wist te behalen, al was het alleen maar vanwege de enigszins verdachte advieskosten van verbonden partijen.
Industrie en strategie
De Share Registry-markt lijkt een relatief gezonde industrie te zijn, met een goed groeipotentieel en winstgevendheid. Computershare en Link, de twee grootste bedrijven in deze sector in Australië, hebben hun winst het afgelopen boekjaar met respectievelijk 68% en 101% verhoogd. Zoals vermeld aan het begin van dit bericht, is Registry Direct van plan om van deze bedrijven af te wijken door goedkopere registerdiensten aan te bieden aan een groter aantal kleinere particuliere bedrijven. De prospectus gebruikt de onderstaande tabel om de voorgestelde vergoedingenstructuur van Registry Direct weer te geven.
Het prospectus geeft ook aan dat ze van plan zijn deze groei te stimuleren door accountantsadvocaten en andere professionals toe te staan "white label"-versies van de Registry Direct-software te verkopen. Vanuit een extern perspectief is dit in ieder geval heel logisch. Als Registry Direct vereenvoudigde registerdiensten kan aanbieden via een standaard softwarepakket, lijkt het vergroten van het aantal klanten door accountants en andere professionals toe te staan de software van Registry Direct namens hen te verkopen een logische manier om de inkomsten te verhogen zonder een groot verkoopteam in te huren. Deze strategie zou verder moeten worden ondersteund door de recente wetswijzigingen van de regering van Turnbull met betrekking tot crowdfunding in Australië. Deze veranderingen maken het voor niet-beursgenoteerde bedrijven veel gemakkelijker om geld van het publiek in te zamelen, wat zou moeten leiden tot een dramatische toename van het aantal particuliere bedrijven dat op zoek is naar goedkope registerdiensten.
Ondanks hoe veelbelovend dit allemaal klinkt, moet worden opgemerkt dat Registry Direct op de datum van het Prospectus slechts 60 aandelenregisterklanten had en dat de twee grootste registerklanten meer dan $ 400,000 van de inkomsten van de bedrijven in FY17 vertegenwoordigden. Het lijkt erop dat Registry Direct vorig jaar nog steeds meer opereerde als een typisch aandelenregisterbedrijf, waarbij op maat gemaakte diensten werden geleverd aan een kleiner aantal goed betalende klanten. Deze verschuiving naar een groter aantal goedkopere klanten kan in theorie goed zijn, maar het is de moeite waard om te onthouden dat het in dit stadium meer een plan is dan de huidige bedrijfsvoering.
Waardering en oordeel
Met slechts $ 648,000 aan inkomsten in FY17 versus een marktkapitalisatie van 20.5 miljoen, is deze IPO iets duurder dan ik zou willen. Marktkapitalisatie gedeeld door omzet is een verontrustende 31.7, versus 6.6 voor Bigtincan, een software-IPO waarin ik eerder dit jaar heb geïnvesteerd. Echter, gezien het feit dat het bedrijf pas in 2012 is opgericht en hoe snel de omzet de afgelopen jaren is gegroeid, denk ik dat deze dure prijs op zijn minst enigszins gerechtvaardigd is.
Met slechts $ 648,000 aan inkomsten in FY17 versus een marktkapitalisatie van 20.5 miljoen, is deze IPO iets duurder dan ik zou willen. Marktkapitalisatie gedeeld door omzet is een verontrustende 31.7, versus 6.6 voor Bigtincan, een software-IPO waarin ik eerder dit jaar heb geïnvesteerd. Echter, gezien het feit dat het bedrijf pas in 2012 is opgericht en hoe snel de omzet de afgelopen jaren is gegroeid, denk ik dat deze dure prijs op zijn minst enigszins gerechtvaardigd is.
Over het algemeen is het belangrijkste dat ervoor zorgt dat ik bereid ben deze hoge waardering over het hoofd te zien, het vertrouwen dat ik heb dat Registry Direct succesvol zal zijn. Het bedrijf heeft aangetoond dat het de omzet snel kan laten groeien, de afgelopen jaren winstgevend is geworden en wordt geleid door een indrukwekkend goed verbonden en ervaren Managing Director. Bovendien is het bedrijf actief in wat al een relatief winstgevende sector lijkt te zijn, die waarschijnlijk een explosie van vraag zal zien dankzij de veranderingen in de wetgeving van de regering van Turnbull. Hoewel ik gelukkiger zou zijn als de prijs iets lager was, zal Registry Direct om deze redenen mijn vierde IPO-investering zijn sinds ik met deze blog ben begonnen.
De GO2-mensen
GO2 is een in WA gevestigd arbeidsverhuurbedrijf dat tussen de 10 en 12 miljoen inzamelt, met een indicatieve marktkapitalisatie na de notering van 23 tot 25 miljoen. Aanstaande vrijdag sluit de aanbieding.
De eerste gedachte die ik had toen ik naar de G02 IPO keek, was dat investeerders veel zouden moeten krijgen. GO2 heeft een schuld van 3.8 miljoen aan de ATO, heeft problemen met werkkapitaal met toenemende vorderingen en zal naar verwachting verlies maken voor FY17. Als de beursgang niet doorgaat, lijkt de kans reëel dat het bedrijf binnen een paar maanden failliet gaat. Met dat in gedachten zou je denken dat de IPO laag genoeg geprijsd zou zijn om ervoor te zorgen dat het aanbod niet doorgaat. Helaas voor beleggers lijkt dit niet het geval te zijn.
Vooruitzichten van het bedrijf
De inkomsten van G02 hebben de afgelopen jaren een beetje in een achtbaan gezeten. Na slechts 20 miljoen aan inkomsten voor het boekjaar 2015, schoten de inkomsten van het bedrijf omhoog tot 26.5 miljoen voor de eerste helft van FY16 voordat ze van een klif vielen. Je hoofd rond de omzetcijfers van het bedrijf krijgen is moeilijker dan het zou moeten zijn dankzij de slordig gelabelde winst- en verliestabel in het prospectus. In de onderstaande tabel zijn de kolommen van 15 en 16 december halfjaarcijfers, ondanks dat het label voor winst (verlies) 'voor het jaar' is. Aangezien dit waarschijnlijk de belangrijkste tabel in het prospectus is, zou je denken dat iemand deze dingen nog eens zou controleren.
Om een duidelijker beeld te krijgen dan deze tabel geeft, heb ik de omzet hieronder in blokken van zes maanden voor de afgelopen twee jaar in een grafiek gezet. Cijfers voor juli 2017 zijn geëxtrapoleerd uit de verstrekte cijfers van 30 april.
GO2 wijt de neergang zowel aan de slechte marktomstandigheden als aan een preoccupatie met de voorbereiding op de beursgang. Het lijkt geen goede weerspiegeling van het management dat ze voldoende afgeleid kunnen raken om de helft van hun inkomsten te verliezen, maar nogmaals, wat weet ik ervan?
Taxatie
Ik heb lang geworsteld om inzicht te krijgen in wat ik van de IPO-prijs vond. GO2 krijgt een aanzienlijke geldinjectie van 10 tot 12 miljoen als de beursgang doorgaat, waardoor het eigen vermogen van het bedrijf stijgt van iets meer dan een half miljoen tot ongeveer 10 miljoen. Dit zal een aanzienlijk effect hebben op de activiteiten van het bedrijf, wat betekent dat het oneerlijk lijkt om hun pre-IPO-inkomsten te gebruiken om het bedrijf te waarderen.
Een manier om ernaar te kijken, is door te kijken naar de waarde die aan het bedrijf is toegekend vóór de geldinjectie van de IPO. Aangezien het bedrijf wordt gewaardeerd op 25.6 miljoen met een IPO van 12 miljoen dollar, betekent dit dat het pre-IPO-bedrijf een waarde van 25.6-12 = 13.6 miljoen krijgt toegewezen. Voor een bedrijf dat vorig boekjaar een winst na belastingen van 1.229 miljoen dollar maakte, maar een verlies van $421,696 in de meest recente verslagperiode van 12 maanden, lijkt dit niet veel. Zelfs als we de recente neergang negeren en de FY16-cijfers gebruiken, krijgen we een K/W-ratio van 13.6/1.229 = 11.065. Ter vergelijking: de aandelen van NAB worden momenteel slechts marginaal hoger verhandeld tegen een koers-winstverhouding van 13.85, en een daling van de inkomsten van 41% voor NAB zou bijna ondenkbaar zijn. Je zou kunnen stellen dat het potentiële voordeel voor een bedrijf als GO2 veel hoger is, maar ik denk nog steeds dat de waardering voor de huidige activiteiten van GO2, gezien de duidelijke daling van de prestaties, een beetje hoog is.
Hoewel 95% van de inkomsten tot nu toe afkomstig zijn uit de wervingsactiviteiten, zal 72% van het geld dat wordt opgehaald bij de IPO, na aftrek van kosten en ATO-schuldvermindering, worden geïnvesteerd in de bouwkant van het bedrijf. De oprichter van GO2, Billy Ferreira, heeft een achtergrond in de bouw, en het prospectus stelt dat, aangezien ze al toegang hebben tot arbeidskrachten via hun arbeidsbemiddelingsbedrijf, ze goed geplaatst zijn om op dit gebied succesvol te zijn. Het is dit element van het prospectus dat me doet twijfelen aan mijn mening dat de IPO-prijs te hoog is. Het bedrijf heeft een ondertekend Memorandum's of Understanding met vastgoedinvesteerders en zou deze kant van het bedrijf mogelijk zeer snel kunnen laten groeien.
Escrow
Een van de goede dingen van deze IPO is dat in principe alle aandelen, behalve de aandelen die bij de IPO zijn gekocht, in escrow worden gehouden. Dit betekent dat er op korte termijn geen risico is dat pre-IPO-beleggers hun aandelen afkopen en de aandelenkoers schaden. Als u een kortetermijnbelegger bent, kan dit belangrijk voor u zijn, maar aangezien het doel van deze blog altijd is om kansen op de lange termijn te identificeren, hecht ik niet te veel belang aan dit punt.
Samengevat
Dit is waarschijnlijk de IPO waar ik het meest besluiteloos over ben geweest. GO2 is erin geslaagd om zeer snel te groeien, en het lijkt erop dat een van hun belangrijkste belemmeringen voor groei het beheer van hun werkkapitaal is geweest, een zorg die dankzij IPO-financiering zou moeten worden verlicht. Aan de andere kant kan ik het niet helpen te denken dat de schijnbaar noodlijdende aard van het bedrijf betekent dat beleggers een iets betere prijs moeten krijgen om te investeren. Enigszins schoorvoetend zal ik deze beursgang dan ook maar gaan missen.
Gewaslogica
Toen ik de Croplogic IPO voor het eerst zag, was ik behoorlijk opgewonden. De laatste tijd lijken ASX IPO's een eindeloze lijst te zijn van speculatieve mijnbouwstartups en verdachte Chinese organisaties, dus het is leuk om een bedrijf te zien dat echt innovatief lijkt. Gebaseerd op technologie en technieken voor gewasbeheer ontwikkeld door het onderzoeksinstituut van de Nieuw-Zeelandse overheid Planten- en voedselonderzoek, het bedrijf wil een revolutie teweegbrengen in de agronomische sector met verschillende technologische en op modellen gebaseerde oplossingen. Dit omvat zowel gepatenteerde elektronische bewakingsapparatuur die live bodemvochtniveaus van het veld levert, als geavanceerde modellering waarmee boeren vochtniveaus kunnen voorspellen en optimale tijden voor bewatering en bemesting kunnen laten zien. Het idee is dat landbouwkundigen met deze technologie minder tijd hoeven te besteden aan het rijden van veld naar veld om monsters te nemen, terwijl boeren tegelijkertijd een hoger serviceniveau krijgen. Het bedrijf bestaat vijf jaar en heeft enkele proeven gedaan bij grote multinationals. Hoewel ze beweren dat deze proeven veelbelovend waren, hebben ze niet echt veel inkomsten opgeleverd, zoals blijkt uit het magere winst- en verliesrapport.
Croplogic streeft ernaar om maximaal 8 miljoen op te halen, met een indicatieve marktkapitalisatie van $ 23.9 miljoen op basis van een maximale inschrijving.
Strategie
Een interessant aspect van Croplogic is dat ze hebben besloten om te groeien door gevestigde agronomische bedrijven over te nemen in plaats van organisch (als u de woordspeling wilt excuseren). Dit is gebaseerd op het idee dat de landbouwmarkt wantrouwend staat tegenover nieuwkomers en bestaande relaties waardeert.. Croplogic is daarom van plan om traditionele agronomische bedrijven te kopen en vervolgens de verschillende innovaties van Croplogic langzaam aan hun klanten te introduceren. Hoewel ik de gedachte hierachter begrijp (in een eerdere functie zag ik uit de eerste hand een Europees kunstmestbedrijf spectaculair falen in hun expansie naar Australië vanwege moeilijkheden bij het verkopen aan achterdochtige Australische boeren), zijn er een paar factoren die me zorgen maken dat deze strategie won niet werken. Na de beursgang zal Croplogic slechts ongeveer 8 miljoen dollar hebben om het zeer specifieke type bedrijf te kopen waarnaar ze op zoek zijn (ze richten zich specifiek op aardappellandbouwbedrijven) in de beperkte tijd die ze hebben voordat aandeelhouders ongeduldig beginnen te worden. Met zulke specifieke criteria en een beperkte hoeveelheid tijd, lijkt het een reëel risico dat ze gedwongen zullen worden om boven de marktprijs te betalen voor het eerste geschikte bedrijf dat ze vinden.
De meest recente aanwinst van Croplogic wekt ook niet echt vertrouwen. Op de 28thvan april 2017 verwierf Croplogic een bedrijf genaamd Proag services, een agrarisch adviesbureau gevestigd in de staat Washington, VS. Croplogic betaalde $ 1.4 miljoen AUD, met nog eens $ 1.25 miljoen te betalen in de komende jaren, op voorwaarde dat de inkomsten van Proag niet sterk dalen. Als testcase voor het acquisitiemodel van Croplogics roept de aankoop van Proag wel wat vragen op.
Terwijl het bedrijf in het boekjaar dat eindigde in maart 2016 een winst maakte van $ 140,000 AUD, was dit in 2017 teruggebracht tot een verlies van $ 24,650 (om het eenvoudiger te maken, gebruik ik AUD voor zowel de omzet als de aankoopprijs, ondanks dat Proag een Amerikaan is bedrijf). Dit verlies werd voornamelijk veroorzaakt door een kleine daling van de omzet van 2.24 miljoen naar 2.14 en een stijging van de bedrijfskosten van $ 580,000 naar $ 690,000. Voor alle duidelijkheid: het boekjaar 17 eindigde voordat Croplogic het bedrijf kocht, dus deze kosten kunnen niet gemakkelijk worden toegeschreven aan acquisitiekosten. Hoewel er mogelijk andere factoren zijn die het verlies van 2017 verklaren, lijkt 2.65 miljoen enorm onredelijk voor een bedrijf dat vorig boekjaar geld verloor, en lijkt het zelfs aan de steile kant als je alleen maar rekening houdt met de FY16-cijfers. Was Croplogic zo wanhopig op zoek naar een overname vóór de beursgang dat ze uiteindelijk meer betaalden dan nodig was voor een worstelend bedrijf? Als buitenstaander ziet het er zeker zo uit.
Terwijl het bedrijf in het boekjaar dat eindigde in maart 2016 een winst maakte van $ 140,000 AUD, was dit in 2017 teruggebracht tot een verlies van $ 24,650 (om het eenvoudiger te maken, gebruik ik AUD voor zowel de omzet als de aankoopprijs, ondanks dat Proag een Amerikaan is bedrijf). Dit verlies werd voornamelijk veroorzaakt door een kleine daling van de omzet van 2.24 miljoen naar 2.14 en een stijging van de bedrijfskosten van $ 580,000 naar $ 690,000. Voor alle duidelijkheid: het boekjaar 17 eindigde voordat Croplogic het bedrijf kocht, dus deze kosten kunnen niet gemakkelijk worden toegeschreven aan acquisitiekosten. Hoewel er mogelijk andere factoren zijn die het verlies van 2017 verklaren, lijkt 2.65 miljoen enorm onredelijk voor een bedrijf dat vorig boekjaar geld verloor, en lijkt het zelfs aan de steile kant als je alleen maar rekening houdt met de FY16-cijfers. Was Croplogic zo wanhopig op zoek naar een overname vóór de beursgang dat ze uiteindelijk meer betaalden dan nodig was voor een worstelend bedrijf? Als buitenstaander ziet het er zeker zo uit.
Management
Een van de dingen die ik zoek bij een IPO is een sterke oprichter met een echte passie voor het bedrijf. Bigtincan's David Keane en Oliver's Jason Gunn zijn hier twee geweldige voorbeelden van. Beide oprichters zijn niet alleen goede zakenmensen, maar lijken ook een echte passie te hebben voor hun respectievelijke bedrijven en expertise in hun specifieke sectoren. Je krijgt bij zowel Jason als David het gevoel dat ze persoonlijk in hun bedrijven hebben geïnvesteerd en dat ze zo lang als nodig is bij hen zullen blijven.
De algemeen directeur van Croplogic Jamie Cairns is daarentegen pas iets meer dan een jaar bij Croplogic en heeft een achtergrond in internetbedrijven. De CFO James Jones werkt nog minder lang bij het bedrijf en werkte laatst bij een private equity-onderneming. Hoewel ze allebei capabel genoeg lijken, lijken ze geen experts in agronomie te zijn, en het is moeilijk voor te stellen dat een van hen zou blijven als ze een meer lucratieve rol bij een ander bedrijf zouden krijgen.
Krachtpatsers
De grootste aandeelhouder van Croplogic is het op de ASX genoteerde Powerhouse Ventures, dat zowel rechtstreeks als via haar dochterondernemingen ongeveer 20% van de aandelen van Croplogic na de notering bezit. Ik zie Powerhouse Ventures graag als het antwoord van Nieuw-Zeeland op Elrich Bachman uit Sillicon Valley. Het bedrijf investeert in Nieuw-Zeelandse bedrijven in een vroeg stadium, meestal bedrijven die technologie gebruiken die is ontwikkeld in samenwerking met Nieuw-Zeelandse universiteiten, in de hoop dat deze uiteindelijk later met winst kunnen worden verkocht.
Op zijn zachtst gezegd gaat het de laatste tijd niet zo goed met Powerhouse Ventures. Het bedrijf noteerde oorspronkelijk voor $ 1.07 in oktober 2016 en handelt nu rond $ 0.55, als gevolg van problemen met het management, hoger dan verwachte uitgaven en problemen met een aantal opstartinvesteringen.
Dit is een punt van zorg voor elke potentiële Croplogic-investeerder, aangezien een van de gemakkelijkste manieren van Powerhouse Ventures om wat winst vast te leggen en geld te genereren, zou zijn om hun Croplogic-aandelen te verkopen. Gezien de omvang van hun belang in Croplogic zou dit desastreuze gevolgen hebben voor de koers van het aandeel Croplogic.
Samengevat
Zoals je waarschijnlijk wel kunt raden als je tot hier hebt gelezen, zal ik niet investeren in Croplogic. Hoewel de aandelen onmiskenbaar voor een vrij goedkope prijs worden verkocht, lijkt hun kans op succes zo klein dat het kopen van aandelen meer lijkt op een rondje roulette dan een langetermijninvestering. Als je het prospectus doorleest, krijg je het gevoel dat het bedrijf een vreemde combinatie is van verschillende technologieën die in Kiwi-onderzoekslaboratoria zijn bedacht en waarvan sommige overenthousiaste ambtenaren dachten dat het een commercieel succes zou zijn. Gezien de minimale vooruitgang die de afgelopen vijf jaar is geboekt, hadden ze waarschijnlijk moeten blijven bij het schrijven van tijdschriftartikelen.
Oliver's echt eten
Ik ben onlangs van baan veranderd, wat me bezig hield, en met de Oliver's Real Food IPO die slechts twee weken open was, dacht ik dat ik mijn recensie zou moeten publiceren nadat het aanbod was gesloten. Het was met enige opluchting toen ik vrijdagavond mijn e-mail bekeek en zag dat ze hadden besloten om de zaken met een week te verschuiven en de aandelenkoers te verlagen van 30 naar 20 cent als reactie op beperkte interesse van institutionele beleggers. De daling van de aandelenkoers is niet zo dramatisch als het in eerste instantie lijkt. Oliver's heeft het aantal aandelen tegelijkertijd verhoogd, dus terwijl onder het oorspronkelijke bod de maximale inschrijving was om 30% van het bedrijf te verkopen voor 15 miljoen tegen 30 cent per aandeel, is dit nu aangepast tot 35.8% voor 15 miljoen tegen 20 cent per aandeel. Hoewel de koers van het aandeel met een derde is gedaald, is de werkelijke verlaging van de pre-offerwaardering dankzij de toename van het aantal aandelen slechts met 25% gedaald.
Deze last-minute prijsdaling en gekibbel over aandelenaantallen doet je meer denken aan een visboer die wat onbetrouwbare garnalen probeert te vervoeren dan aan een beursgang van meerdere miljoenen dollars. Het bepalen van de prijs van een IPO is bedoeld als een nauwkeurige en wetenschappelijke oefening, ontwikkeld door talrijke ontmoetingen met fondsbeheerders en andere institutionele beleggers om de markt nauwkeurig te meten. Wesfarmers hebben onlangs een speld gezet in hun Officeworks IPO-plannen, juist omdat ze in dit stadium van het proces niet veel enthousiasme van institutionele beleggers hoorden. Dat Oliver's op het laatste moment gedwongen wordt om hun prijs te verlagen, suggereert dat ofwel hun fondsbeheerder deze stap heeft overgeslagen, ofwel dat het management van Oliver niet heeft geluisterd naar het advies dat hen werd gegeven.
Overzicht
Afgezien van deze last-minute prijsdaling, is Oliver's Real Food een van de interessantere IPO's van 2017. Het bedrijf runt een keten van gezonde fastfood-opties op belangrijke verkeersaders aan de oostkust van Australië. Terwijl gezondere fastfoodketens al een tijdje bestaan (het gerucht gaat dat Sumo Salad zelf een beursgang plant), is Oliver's het eerste gezonde fastfoodbedrijf dat zich richt op de markt van tankstations langs de snelweg. Zoals iedereen die ooit heeft geprobeerd een maaltijd op een snelweg te krijgen je kan vertellen, zijn je maaltijdkeuzes meestal beperkt tot KFC, Mcdonalds of een onbetrouwbaar café met hamburgers en kippenvleugels die au bain-maries zitten, dus er lijkt een opening voor een gezonder en duurder alternatief.
Management
Jason Gunn, de belangrijkste oprichter van Oliver's, is je klassieke new age-goeroe. Je kunt video's van hem online bekijken waarin hij oprecht praat over zijn liefde voor transcendente meditatie (17% van Olivers staf is blijkbaar beoefent nu transcendente meditatie dankzij Jason, een statistiek die in het prospectus is weggelaten) en een van zijn favoriete citaten is dat Oliver's het eerste bedrijf is dat hij heeft geleid dat "zijn ziel bevredigt". Hij lijkt ook alles uit de kast te halen voor de fotowinkel-opties voor zijn Prospectus-foto.
Hoewel het misschien verleidelijk is om Jason af te doen als een charlatan met slangenolie, lijkt hij oprecht te geloven in de dingen waar hij over praat, en hij heeft met succes een bedrijf opgebouwd rond een reeks waarden die voor hem lijken te werken. Hij wordt ook gecompenseerd door zijn mede-oprichter Kathy Hatzis, die senior marketingfuncties in de financiële sector heeft gehad en lijkt op de meer nuchtere van het duo. Het enige dat ik online van haar kon vinden, was een veel alledaags artikel over het managen van merken waarin het lukt om meditatie, vaccins of verlichting niet te noemen. Over het algemeen lijken ze een goed paar oprichters, en precies het soort mensen dat je zou willen leiden in een gezondheidsvoedselketen met een new age-vibe.
Groeiplannen
Een mogelijke reden tot zorg is dat de groei langzamer is verlopen dan oorspronkelijk gepland. In maart 2015 vertelde Jason Gunn: De Australischedat hij verwachtte omzet groeit naar 30 miljoen per jaar binnen 12 maanden, maar zelfs de verwachte cijfers voor het boekjaar 2017 laten een omzet van slechts 21 miljoen zien. Nog interessanter is dat Jason in hetzelfde artikel aangaf dat hij voor de beursgang een jaaromzet van 30 miljoen nastreefde. Ik ben hier niet zo bezorgd over als ik misschien in andere gevallen zou zijn. Na het lezen en bekijken van een paar video's over of door Jason, lijkt het overschatten van groeipercentages in een gesprek met een journalist precies wat hij zou doen. Zolang er meer nuchtere geesten om hem heen zijn, zou deze potentiële karakterfout niet echt een probleem moeten zijn. Bovendien is de groei van Oliver grotendeels een factor van het aantal winkels dat ze openen, en dit lijkt behoorlijk afhankelijk te zijn van wanneer de grote benzinestations huurcontracten in aantocht hebben. De winkelgroei lijkt eind 2015/begin 2016 enigszins te zijn gestagneerd, waarbij het aantal eigen winkels in de eerste helft van FY2016 terugliep van 8 naar 7. Meer recentelijk lijken de zaken echter weer op gang te komen, met 12 eigen winkels ten tijde van het prospectus, en de firma is van plan dit tegen het einde van FY1 te verhogen tot 9 2017.
Op langere termijn heeft Oliver's in totaal 60 locaties die ze hebben geïdentificeerd voor potentiële winkellocaties in Australië voor de komende 4 jaar, wat aangeeft dat het bedrijf veel ruimte heeft om te groeien.
Financials
Een van de dingen die ik leuk vind aan het prospectus van Oliver, is het gebrek aan massale pro forma aanpassingen aan de financiële gegevens. Te vaak bladert u door pagina's met rooskleurige pro-formacijfers in het financiële gedeelte van een prospectus om slechts een paar korte regels met wettelijke cijfers te vinden die aantonen dat het bedrijf enorme verliezen heeft geleden. Bij Oliver's zijn de eerste cijfers in het financiële gedeelte de statutaire winst- en verliesrekeningen, en de enige pro forma cijfers die ik kon vinden stonden in de balans. De cijfers lijken ook vrij goed op te stapelen. De marge ten opzichte van de kostprijs van de omzet was gestaag in het midden van de jaren dertig, en de marge plus arbeidskosten lag constant rond de 75%. Hoewel Oliver's in de eerste helft van 2017 een klein verlies maakte, is het voor een bedrijf dat door een beursgang gaat en zo snel groeit, eigenlijk indrukwekkend dat het verlies zo klein is.
Om een idee te krijgen van hoe Oliver's eruit zou kunnen zien als een volwassener bedrijf, projecteerde ik twee scenario's van een toekomstige winst en verlies van Oliver op basis van 40 winkels hier. In het eerste meer conservatieve scenario voorspelde ik dat Oliver's omzet per winkel hetzelfde zou zijn als in 2015 met iets minder dan 1.6 miljoen per jaar (ik wilde de cijfers van 2016 niet gebruiken omdat ik niet zeker wist welke winkelopeningen invloed hadden op de cijfers), en dat arbeid en verkoopkosten stabiel zouden blijven op 75% van de omzet. Ik heb het budget voor het hoofdkantoor en de algemene administratie verhoogd tot naar mijn mening een royale 4 miljoen en alle andere kosten waren eenvoudigweg gebaseerd op de cijfers van 2015 die zijn verhoogd om het grotere aantal winkels weer te geven. Met deze nogal conservatieve schattingen zou het bedrijf na belastingen iets meer dan 2.6 miljoen per jaar verdienen.
In de tweede, meer optimistische prognose voorspelde ik een groei van de omzet per winkel met 20% tot iets meer dan 1.75 miljoen, gebaseerd op de veronderstelling dat een grotere merkherkenning en bekendheid zou leiden tot meer klanten per winkel (Mcdonalds in Australië heeft blijkbaar gemiddeld meer dan $ 5 miljoen omzet per winkel dus dit is verre van onrealistisch). Ik hanteerde ook een lagere verhouding tussen verkoopkosten + arbeid en omzet van 65%, in de veronderstelling dat de hogere omzet per winkel en de efficiëntie van de toeleveringsketen van het hebben van een groter bedrijf deze kosten zouden helpen verlagen. Met een iets optimistischer, slanker budget van het hoofdkantoor van £ 3.5 miljoen, laat dit een verwachte winst na belastingen zien van iets minder dan 9 miljoen.
De indicatieve marktkapitalisatie op basis van een maximale inschrijving is $ 41.9 miljoen tegen de herziene biedprijs. Dat een bedrijf als dit zo'n duidelijk pad naar een winst van 9 miljoen heeft, terwijl een pessimistischer model toch winstgevend is, is een veelbelovend teken.
Stof tot nadenken
U kunt zich over de financiële gegevens buigen totdat u de dupe bent, maar als u aan het eind van de dag overweegt te investeren in een restaurantketen, is het waarschijnlijk logisch om ter plaatse te eten. Om deze reden ben ik afgelopen zondagmiddag naar de dichtstbijzijnde Oliver's in de buitenwijk Scoresby van Melbourne gereden. The Oliver's was gevestigd in een BP-tankstation aan een snelweg naast een bedrijventerrein, met een KFC en McDonalds voor concurrentie. Om 3 uur op een zondag was de handel niet bepaald levendig. In de 50 minuten of zo dat ik daar was, kwamen er maar drie andere klanten naar Oliver's, terwijl de andere twee fastfoodrestaurants waarschijnlijk elk ongeveer 20 mensen bedienden.
Mijn maaltijd van een pizzazak met kip, een van Oliver's kenmerkende kopjes sperziebonen met zout en een alcoholvrij biologisch kurkumabier van Oliver's merk kwam uit op $ 22.75 (het biologische kurkumabier was een verbazingwekkende $ 6.95 voor 350 ml, als Oliver's genoeg kan verkopen van hen zouden ze geen problemen moeten hebben om hun winstmarges te raken).
Afgezien van de prijs was ik aangenaam verrast met het eten, de Pita-wrap was vers en smakelijk, en een kopje sperziebonen op smaak gebracht met niets anders dan een klein beetje zout is minder saai dan je zou denken. Ik zou het kurkumabier niet nog een keer nemen, maar ik weet zeker dat het de smaak van sommigen zal zijn.
Conclusie
Over het algemeen valt er veel te waarderen aan de IPO van Oliver. Hoewel de prijswijziging op het laatste moment een negatief effect kan hebben op het management, is de zeldzame kans om te noteren in een bedrijf dat zowel een bewezen staat van dienst heeft op het gebied van winstgevendheid als een groot groeipotentieel, te mooi voor mij om deze kans te laten liggen.
Laatste intelligentie
