BACKGROUND

Apenas pelos números, o Appetise parece um dos piores IPOs de valor que revisei neste blog. Para explicar, deixe-me dar alguns fatos simples apresentados no próprio prospecto da Appetise:

Depois de começar em 2008, a Appetise foi adquirida por apenas US$ 230,000 em maio de 2016 pela Long Hill, uma empresa de investimentos americana. Depois de adquirir o negócio, Longhill investiu US$ 2,260,000 na Appetise para melhorar o site da empresa e aumentar o número de restaurantes na plataforma. No entanto, apesar desses investimentos, a receita diminuiu de US$ 91,715 no EF16 para US$ 49,172 no EF17. Este IPO agora avalia a participação da Long Hill em US$ 9 milhões, com capitalização de mercado total na listagem entre 13.8 e 15 milhões, mais de 200 vezes sua receita de 2017. Se o IPO for bem-sucedido, este será um retorno sobre o investimento de 261% em 18 meses para Long Hill, apesar de nenhuma melhoria mensurável no desempenho da Appetise. Se você estiver recebendo flashbacks de Dick Smith agora, você não é o único.

Assistência Domiciliária

Quando a Long Hill comprou a Appetise, eles fizeram a coisa usual de private equity de instalar uma equipe de gerenciamento completamente nova, livrando-se do fundador original no processo. O recém-nomeado CEO, Konstantine Karampatsos, teve experiência tanto na criação de seu próprio negócio online quanto na Amazon, e o CFO Richard Hately teve vários cargos seniores em empresas iniciantes e estabelecidas. Embora o CEO e o CFO pareçam escolhas lógicas, nomear uma equipe de gerenciamento tão experiente para uma empresa desse tamanho leva a algumas estatísticas bastante ridículas.

Konstantine Karampatos terá um salário anual de $ 204,050, mais um bônus de $ 122,430. Richard Hately, o CFO, terá um salário de US$ 195,888 e receberá um bônus de listagem de US$ 81,620. O diretor de marketing receberá um salário de US$ 138,750, mas sem bônus de listagem. Ao todo, este é um custo anual de mais de US$ 700,000 para os três funcionários mais bem pagos, para uma empresa que teve menos de US$ 50,000 em receita no ano passado. Mesmo que a receita do EF17 da Appetise tenha aumentado em 1000% no EF18, ainda não chegaria perto de cobrir o salário de seus três executivos mais seniores.

Esta é uma demonstração perfeita de por que uma listagem pública em um estágio tão inicial é uma ideia terrível. Uma empresa com receita de US$ 50,000 deveria estar sendo operada de uma garagem ou porão em algum lugar por alguns fundadores dedicados no cheiro de um trapo oleoso, não queimando dinheiro em executivos altamente pagos.

Esse custo também tem consequências reais. De acordo com a alocação de fundos proposta, com um aumento mínimo de US$ 4.8 milhões, a Appetise gastará US$ 1.55 milhão em despesas executivas e da sede, contra apenas US$ 2.15 milhões em marketing. Dado que seu principal objetivo nos próximos anos é aumentar seu perfil, isso parece uma alocação de capital ridícula.

Produto

Como a Apetise atualmente está operando apenas na Inglaterra, o mais próximo que pude chegar de testar o produto da Apetise foi passar algum tempo clicando em seus site do Network Development Group. No geral, foi uma experiência bastante decepcionante. Existem três guias grandes que bloqueiam uma parte significativa da página, o que dificulta a rolagem das opções, e o esquema de cores e o design geral parecem um pouco básicos. 

Do lado positivo, eles parecem ter investido algum tempo para fazer a experiência móvel funcionar bem; se alguma coisa, o site realmente parece funcionar e ficar melhor em um telefone celular. Também vale a pena mencionar que, embora o prospecto mencione que o negócio tem presença nacional em várias ocasiões, sua cobertura em Londres é bastante mínima e, nesta fase, eles parecem estar focados apenas na cidade de Birmingham.

A presença da empresa na mídia social é igualmente decepcionante. O prospecto fala muito sobre engajamento de mídia social por meio de seu esquema de fidelidade, onde os usuários podem obter crédito compartilhando o Appetise em sua rede social, mas até agora eles não conseguiram muita tração nessa área. A página do Appetise no Facebook parece postar apenas trocadilhos de comida ruim, e cada postagem recebe cerca de 2 a 7 curtidas em média

(Também notei que um diretor de empresa e seu executivo de marketing são dois de seus fãs mais comuns no Facebook.) Compare isso com Menulog's page, um serviço de pedidos e entrega de comida australiana, onde você verá conteúdo com restaurantes disponíveis, trocadilhos um pouco mais engraçados e, como resultado, um envolvimento muito maior com os clientes. Embora as postagens do Facebook possam parecer uma coisa trivial para ser pendurada em uma revisão da empresa, uma das principais coisas que afetará o sucesso da Appetise é a facilidade com que eles podem criar seguidores online. O fato de até agora terem demonstrado pouco nous nesta área é definitivamente um motivo de preocupação.

mercado

O pedido de comida on-line é uma indústria com enorme potencial de crescimento, e essa é provavelmente a principal razão pela qual Long Hill sentiu que poderia se safar com a avaliação do prospecto que escolheu. No entanto, o Appetise tem um modelo diferente do Menulog ou Deliveroo, já que o Appetise não participa das entregas, em vez disso, os restaurantes apresentados na plataforma Appetise precisam entregar a comida eles mesmos. A ideia é que isso permitirá que eles escalem com mais facilidade e não fiquem atolados em complexidades logísticas. Embora eu não duvide que essa abordagem possa funcionar a curto prazo (e a Just Eat, uma empresa britânica de sucesso com o mesmo modelo da Appetise provou que pode), a longo prazo, um modelo do tipo Uber Eats de empreiteiros flexíveis, que pode ser enviado para onde houver demanda parece muito mais eficiente. À medida que sites como o Uber Eats se tornam mais populares e as economias de escala começam a aparecer, sinto que haveria um incentivo para os restaurantes demitirem seus motoristas de entrega e passarem de uma plataforma do tipo Appetise para uma Uber Eats.

A Appetise argumenta que seu formato atualmente é mais barato, já que o Uber Eats cobra taxas de entrega aos clientes, mas assim como com Uber, você presumiria que essas cobranças acabariam diminuindo à medida que o site crescesse em popularidade.

Veredito

A resposta da Appetise a muito do que eu disse aqui seria que a empresa está em uma posição única para experimentar um crescimento explosivo no futuro próximo. Eles têm uma plataforma de site viável e seu único grande concorrente no Reino Unido Apenas coma demonstrou que há dinheiro a ganhar neste mercado. Embora uma empresa com receita de US$ 50,00 com um conselho de administração pareça ridícula agora, se em 12 meses sua receita estiver mais próxima de US$ 1,000,000, ninguém reclamará. O problema que tenho com esse argumento é que requer muita fé com pouca evidência. Se a Appetise está realmente em uma posição única para crescer tão rapidamente, por que não adiar o prospecto por alguns meses para que eles possam demonstrar isso? O Appetise é executado em um ano financeiro no final de março, portanto, os números do primeiro semestre do EF18 devem estar disponíveis agora. Mais uma vez, o cínico em mim acha que se a receita estivesse realmente crescendo, esses números seriam incluídos no prospecto. 

Mesmo em uma indústria em crescimento, você precisa estar à frente da curva e ter um ponto de diferenciação claro para ter sucesso, e depois de ler o prospecto da Appetise e examinar o site, simplesmente não vejo isso para a Appetise. Em uma das decisões mais fáceis que tive que tomar com este blog até agora, não vou investir no IPO da Appetise.

Visão geral

Registry Direct é uma empresa de software que fornece serviços de registro de ações para empresas de capital aberto e privadas. Isso inclui acompanhar os acionistas, facilitar a emissão de novo capital, convocar assembléias de acionistas e fornecer atas das reuniões, informações sobre levantamento de ações e outras comunicações necessárias aos acionistas. O Registry Direct visa fornecer serviços de registro de baixo custo para empresas privadas menores que normalmente são ignoradas pelas empresas de registro de ações estabelecidas. O aumento máximo é de 6 milhões, com um valor de mercado pós-aumento de 20.5 milhões.

Fundador

Tendo passado algum tempo lendo tudo isso, parece que os problemas da Aurora foram causados ​​por algumas decisões de investimento azaradas, e não por incompetência ou má administração. Como resultado, não vejo como isso deva ter algum impacto negativo na forma como esse IPO é avaliado. Por outro lado, a experiência e as conexões que Steuart deve ter adquirido em seus fundos de investimento em execução parecem torná-lo excepcionalmente qualificado para liderar um negócio bem-sucedido de registro de ações. Se você observar a rapidez com que o Registry Direct cresceu desde que o negócio começou em 2012, muito disso se deve às conexões e experiência de Steuart, que lhe permitiram projetar um produto que os gestores de fundos e proprietários de empresas gostariam, e ter as conexões para vender se efetivamente. A listagem de postagens Steuart possuirá pouco menos de 50% das ações da Registry Direct e continuará em seu cargo atual como diretor administrativo. E, em suma, vejo suas participações acionárias significativas e presença contínua na empresa como um bônus significativo para este IPO.

Financeiros:

A Registry Direct é uma das poucas empresas que revisei cujos únicos ajustes pro forma realmente reduzem o lucro líquido.

Abaixo estão os números auditados não ajustados para os últimos três anos:

Considerando que os números, uma vez feitos os ajustes pro forma, estão aqui:

A razão por trás da redução na receita é que Registry Direct recebeu honorários de consultoria não relacionados ao negócio de registro de ações em 2015 e 2016 de US$ 377,167 e US$ 555,224, respectivamente, que foram excluídos dos números pró-forma. Curiosamente, essas taxas vieram da antiga empresa de Steuart, Aurora Funds Management (a Aurora Funds Management foi renomeada para SIV Asset Management em 2016). Enquanto Steuart deixou seu cargo de Diretor Administrativo em 2014, ele só renunciou ao conselho da SIV Asset Management em junho de 2017. Seria interessante ouvir o que os acionistas da SIV Asset Management pensam sobre a empresa desembolsar mais de $ 900,000 para uma empresa de propriedade por um de seus diretores – mas isso é assunto para outro dia.

Muitas vezes, pode haver um atraso real no crescimento da receita das empresas de software nos primeiros anos, com cada dólar de receita ofuscado por investimentos maciços em desenvolvimento de software. O fato de a Registry Direct ter conseguido aumentar sua receita tão rapidamente é impressionante, assim como o fato de a empresa ter conseguido obter lucratividade em 2015 e 2016, mesmo que fosse apenas devido às taxas de consultoria de partes relacionadas um tanto suspeitas. 

Setor e estratégia

O mercado de Registro de Ações parece ser uma indústria relativamente saudável, com bom potencial de crescimento e rentabilidade. Computershare e Link, as duas maiores empresas deste setor na Austrália, aumentaram seus lucros em 68% e 101%, respectivamente, no último ano financeiro. Como mencionado no início deste post, Registry Direct pretende divergir dessas empresas, fornecendo serviços de registro mais baratos para um número maior de empresas privadas menores. O prospecto usa a tabela abaixo para apresentar a estrutura de taxas proposta pelo Registry Direct. 

O prospecto também indica que eles pretendem impulsionar esse crescimento permitindo que advogados contadores e outros profissionais vendam versões “white label” do software Registry Direct. De uma perspectiva externa, pelo menos, isso faz muito sentido. Se o Registry Direct pode oferecer serviços de registro simplificados por meio de um pacote de software padrão, aumentar o número de clientes ao permitir que contadores e outros profissionais vendam o software do Registry Direct em seu nome parece uma maneira lógica de aumentar a receita sem contratar uma grande força de vendas. Essa estratégia deve ser reforçada pelas recentes mudanças na legislação do governo de Turnbull em relação ao crowdfunding na Austrália. Essas mudanças tornam muito mais fácil para as empresas não listadas levantar dinheiro do público, o que deve resultar em um aumento dramático no número de empresas privadas que procuram serviços de registro baratos.

Apesar de tudo isso parecer promissor, deve-se notar que, na data do Prospecto, a Registry Direct tinha apenas 60 clientes de registro de ações e seus dois maiores clientes de registro representavam mais de US$ 400,000 da receita das empresas no EF17. Parece que, pelo menos no ano passado, o Registry Direct ainda estava operando mais como um negócio típico de registro de ações, fornecendo serviços personalizados para um número menor de clientes com altos salários. Esse pivô para um número maior de clientes de menor custo pode ser bom em teoria, mas vale lembrar que nesta fase é mais um plano do que as atuais operações de negócios.

Avaliação e Veredicto

Com apenas US$ 648,000 da receita do EF17 contra um valor de mercado de 20.5 milhões, este IPO é um pouco mais caro do que eu preferiria. O valor de mercado dividido pela receita é preocupante 31.7, contra 6.6 para Bigtincan, um IPO de software em que investi no início deste ano. No entanto, considerando que a empresa foi fundada apenas em 2012 e a rapidez com que a receita cresceu nos últimos anos, sinto que esse preço caro é pelo menos um pouco justificado.

No geral, a principal coisa que me deixa disposto a ignorar essa alta avaliação é a confiança que sinto de que o Registry Direct será bem-sucedido. A empresa demonstrou que pode aumentar a receita rapidamente, registrou lucratividade em anos anteriores e é liderada por um diretor administrativo impressionantemente bem conectado e experiente. Além disso, a empresa está operando no que parece já ser um setor relativamente lucrativo que provavelmente verá uma explosão de demanda graças às mudanças na legislação do governo de Turnbull. Embora eu ficasse mais feliz se o preço fosse um pouco menor, por esses motivos, o Registry Direct será meu quarto investimento em IPO desde o início deste blog.