Tokenisatie van real-world activa op blockchain wordt al jaren veel besproken in cryptokringen, waarbij illiquide activa zoals onroerend goed als belangrijkste doelen worden beschouwd. Maar de industrie heeft er weinig voor over.

Tot dit jaar. Verschillende fintechs lanceren tokenized producten, maar in plaats van zich te richten op gespecialiseerde activaklassen, beginnen ze met de meest elementaire, liquide posities van allemaal: kortlopende Amerikaanse schuld.

Vanaf februari hebben fintechs in de Verenigde Staten, Hong Kong en Singapore tokens gelanceerd die pools van schatkistpapier en terugkoopovereenkomsten van de overheid (repo) vertegenwoordigen.

In die tijd is de markt voor effectentokens gestegen van nul naar $339 miljoen, volgens Steakhouse Financial, een crypto-dataprovider. Tokens die geldmarkten vertegenwoordigen, omvatten bijna het hele totaal.

"Real-world activa zijn de sleutel tot crypto die de volgende marktkapitalisatie van $ 1 biljoen bereikt", zegt Cynthia Wu, mede-oprichter en COO van Matrixport in Hong Kong, wiens product, MatrixDock, een van de fintechs is die T-bills op blockchain zet.

De rol van kortlopende schulden

In één opzicht zijn deze crypto-fintechs eigenlijk te laat op het feest. Broadridge, een traditionele leverancier van banktechnologie, tokeniseert sinds 2021 repo op een geautoriseerd gedecentraliseerd grootboek. Het verwerkt nu tot $ 1 biljoen per maand voor gebruikers zoals Société Générale en UBS. Maar dit gebruikt blockchain om bestaande rails efficiënter te maken voor financiële instellingen, in plaats van crypto-native tokens te creëren.

Amerikaanse schulden zijn tegenwoordig aantrekkelijk voor de cryptogemeenschap omdat de daggeldrente van de Federal Reserve nu 5.33 procent is, vergeleken met 2.33 procent 12 maanden geleden. Beleggers die digitale activa aanhouden, kunnen tokens kopen die een economische weergave zijn van de Amerikaanse schuld, en de opbrengst in eigen zak steken.

Dergelijke 'verdien'-producten hebben een slechte geschiedenis in crypto. Bedrijven als Celsius en FTX beloofden investeerders op jaarbasis indrukwekkende rendementen van maar liefst 18 procent, in een tijd dat de Amerikaanse nachtelijke rentetarieven nul naderden. Dergelijke plannen waren fraude en functionarissen van Celsius en FTX worden nu strafrechtelijk vervolgd.

De 2023-generatie van opbrengstproducten zou op een echte basis moeten werken. Hun promotors zeggen dat ze Amerikaanse schuldinstrumenten kopen om de waarde van hun tokens een-op-een te ondersteunen.

Crypto opnieuw opstarten

Gezien de huidige macro-economische omstandigheden hoeven ze geen verhalen te verzinnen. Crypto-investeerders hebben weinig plaatsen om hun munten te plaatsen. Ze kunnen investeren in Bitcoin, dat volatiel is; ze kunnen cryptoprojecten ondersteunen, waardoor ze worden blootgesteld aan risico's die lijken op risico's; ze kunnen hun vermogen bewaren in stablecoins, maar deze betalen geen rendement.

Cryptohouders willen hun munten ook graag ergens anders bewaren dan in bewaring bij uitwisselingen van digitale activa. Beurzen hebben de neiging om activa van klanten te vermengen met de eigen activa van de beurs, vooral als de beurs haar eigen beleggingsfondsen beheert. In dit niet-gereguleerde deel van de industrie verandert dit de "investeerders" van de beurs in ongedekte geldschieters voor de beurs.

De opkomst van cryptobedrijven die T-bills en andere kortetermijninstrumenten zoals repo kunnen tokeniseren, geeft investeerders nu een manier om een ​​realistisch rendement te behalen.

Ze zeggen dat de tokenized versie van de Amerikaanse schuld beter is dan de echte. Ten eerste geeft een token zonder grenzen nieuwe spelers toegang tot Amerikaanse schulden. 

"Crypto is een portemonnee om toegang te krijgen tot alles", zegt Raagulan Pathy, vice-president voor Azië-Pacific bij Circle, uitgever van de stablecoin USDC. “T-bills betalen nu een echte opbrengst. Fintechs kunnen deze bankbiljetten kopen, tokeniseren en via een protocol aan investeerders verstrekken.”

Voordelen van tokenized geldmarkten

Dit zijn effectentokens, dus ze mogen alleen worden verkocht aan geaccrediteerde beleggers die een KYC/AML-controle hebben doorlopen. Toch kunnen er institutionele beleggers of family offices in opkomende markten zijn die geen toegang hebben tot Amerikaanse staatsobligaties. De meesten doen dat natuurlijk, gezien de alomtegenwoordigheid van Amerikaanse schulden, maar tokenizing T-bills schept een precedent voor andere activaklassen die niet zo gemakkelijk reizen.

De keerzijde om toegang te krijgen is nut. Deze effectentokens worden gepitcht aan DAO-schatkisten (de financiële managers van gedecentraliseerde teams), cryptofondsen en voor gebruik op gedecentraliseerde beurzen. Tokens kunnen worden gebruikt als onderpand voor uitlenen of voor staking, en aangezien ze een rendement opleveren, kunnen ze de DeFi-ruimte verrijken.

Het tweede voordeel van tokens is dat ze afhankelijk zijn van slimme contracten om lagen van tussenpersonen zoals fondsbeheerders en transferagenten te automatiseren. Fintechs geven deze kostenbesparingen door aan investeerders, waardoor ze bijna de volledige opbrengst kunnen aanbieden.

Projecten zoals OpenEden in Singapore beweren dat ze tot 5.34 procent opleveren; anderen geven iets minder dan 5 procent terug. Bovendien handelen ze 24/7 onchain en verrekenen ze direct. Een traditioneel geldmarktfonds heeft drie of meer dagen nodig om te vereffenen, terwijl een blockchain-project onmiddellijke vereffening mogelijk maakt, ervan uitgaande dat de belegger al activa op de keten heeft.

"Door slimme contracten aan te nemen, maken we onmiddellijke afwikkeling mogelijk, waardoor het afwikkelingsrisico en de intermediaire kosten worden verminderd", zegt Eugene Ng, mede-oprichter van OpenEden, dat zijn TBILL-tokenproject heeft gelanceerd. "Dit is de reden waarom financiële instellingen graag overstappen op tokenisatie."

Instellingen mengen zich in de strijd

Eén instelling heeft zich inderdaad bij de partij aangesloten: de token BENJI van Franklin Templeton wordt verhandeld op de Polygon-blockchain en vertegenwoordigt kortlopende schulden. Eén BENJI-token komt overeen met één aandeel in het OnChain US Government Money Market Fund (FOBXX) van Franklin Templeton. Het bedrijf stelt dit via zijn Benji-app beschikbaar voor in de VS geaccrediteerde investeerders.

Franklin Templeton blijft echter een kleine speler in deze ontluikende markt, met slechts $ 2 miljoen aan activa, of 0.6 procent van de marktkapitalisatie van effectentokens. Andere traditionele vermogensbeheerders hebben geëxperimenteerd met proofs of concept, zoals Schroders en Calastone die de basis leggen voor "tokenized investment funds", maar moeten deze nog inzetten.

De fintechs zijn blij met de legitimering die dergelijke spelers inbrengen, maar ze verwachten niet dat traditionele vermogensbeheerders een leidende rol spelen.

"Onze ingenieurs hebben een ander DNA dan TradFi", zegt Ng. "Ze kunnen misschien evolueren, maar ze zullen de dingen altijd door hun traditionele lens bekijken."

Onderaan de kredietcurve

De grootste speler in effectentokens is Ondo Financial in New York. Het heeft 48 procent van de markt in handen, met $ 163 miljoen aan activa. Het biedt verschillende soorten Amerikaanse schuldproducten voor Amerikaanse investeerders. Het belegt die activa in obligatieproducten die worden beheerd door traditionele bedrijven zoals BlackRock en Pimco, en creëert op de beurs verhandelde obligatieproducten die vervolgens worden getokeniseerd.

Ondo is zelfs begonnen met het tokeniseren van effecten met een langere looptijd en van hoogrentende obligaties, om nog hogere rendementen te genereren. Het heeft onlangs een product geïntroduceerd dat alleen bedoeld is voor niet-Amerikaanse beleggers.

Dit is ongebruikelijk, omdat andere fintechs bewust terugdeinzen voor instrumenten met een langere looptijd, daarbij verwijzend naar de ineenstorting van Silicon Valley Bank in april.

SVB ging ten onder omdat haar activa voornamelijk in langlopende US Treasuries zaten. Dit leek veilig, maar door de forse stijging van de rente boekte het verhandelbare deel van de SVB-portefeuille verliezen. Om die te dekken, zag SVB zich genoodzaakt te verkopen uit haar portefeuille tot einde looptijd, waardoor zij ook die obligaties moest verdisconteren.

Kort blijven

Fintechs houden daarom vast aan T-bills (rekeningen zijn schatkistschulden met een looptijd van minder dan 12 maanden) en repo's (girale of 48-uursleningen tussen banken, waarbij de lener belooft het instrument tegen een kleine premie terug te verkopen; het zijn in wezen zeer kortlopende leningen met onderpand).

Na Ondo is de grootste speler tot nu toe MatrixDock, dat 36 procent van de markt in handen heeft, met $112 miljoen aan activa in zijn Short-Term Bill Token (STBT).

De handelsdesk van Matrixport beheert de aan- en verkoop van T-bills en repo's en tokeniseert die activa, met behulp van stablecoins als tussenpersonen. "Het token moet een-op-een-ondersteuning hebben van de onderliggende activa en 100 procent failliet zijn", zei Wu.

(OpenEden staat op de vijfde plaats, met $ 12.5 miljoen, of 3.7 procent marktaandeel; andere spelers zijn Maple Finance, Backed en Swarm, die zowel obligaties als aandelen symboliseren voor bedrijven die populair zijn bij de crypto-crowd, zoals Coinbase en Tesla.)

Trusts en bewaarders

Dit roept vragen op over de structuur van deze tokens. Sommige zijn fondsen, sommige zijn ETF's, maar ze vertegenwoordigen allemaal een pool van activa die wordt omgezet in een beveiligingstoken - in wezen een securitisatie van onderliggende verplichtingen.

De fintechs zoals Ondo, Matrixport en OpenEden zijn de platformen die de assets beheren. De daadwerkelijke uitgever van de tokens zijn trusts of andere voertuigen voor speciale doeleinden. Het idee is dat als de fintech failliet gaat, de activa van de klant veilig zijn omdat ze in handen zijn van de SPV. Deze SPV's zijn ook verantwoordelijk voor het verifiëren dat ze de activa bezitten waarvan ze beweren dat ze de tokens ondersteunen.

De details van deze SPV's verschillen per aanbieder. Ondo heeft een onshore-entiteit genaamd Ankura Trust. Matrixport maakt gebruik van een advocatenkantoor, Appleby, dat toezicht houdt op een trust gevestigd op de Seychellen. OpenEden weigerde die van hen een naam te geven, maar zegt dat het op de Britse Maagdeneilanden ligt.

Maar er is een tweede laag van bewaring, en dit zorgt voor een andere complicatie met deze tokenized activa. De SPV's geven de tokens uit en verifiëren hun bezit, maar ze moeten het daadwerkelijke bezit van de T-bills uitbesteden aan een traditionele bewaarbank. De T-bills bestaan ​​in de echte wereld, dus ze moeten worden gewelfd door een echte bewaarder.

Appleby gebruikt bijvoorbeeld BNY Mellon en andere banken om de activa in haar trust te houden voor het STBT-token.

De Amerikaanse Securities and Exchange Commission vereist echter dat bewaarders van digitale activa deze activa op hun balans opnemen. Dit heeft de opkomst van tokeniserende T-bills niet gestopt, maar het zou de groei van het product kunnen bemoeilijken.

Bewijs van reserves

Een andere uitdaging is het verifiëren van de activa. Deze fintechs vertrouwen op "orakels" zoals Chainlink of Chainalysis om Bewijs van Reserve-controles uit te voeren op de activa, om te valideren dat ze bestaan.

De onderliggende activa hebben een AAA-rating, die de fintechs op hun websites op de markt brengen. Maar Bewijs van Reserves is niet het equivalent van een traditionele audit. Het is slechts een momentopname van wat er op een bepaald moment op de elektronische balans staat. Proof of Reserves kijkt niet naar wat voor soort verplichtingen deze trusts kunnen hebben. Het controleert niet of ze snel activa hebben gekocht om het boek te vullen en ze vervolgens de volgende dag hebben verkocht. Het houdt geen rekening met de bredere blootstellingen die de trust of de exploitant ervan kan hebben.

Crypto-native spelers zoals DAO's gaan misschien graag met Proof of Reserves mee. Als de industrie echter serieus institutioneel geld moet aantrekken, zal een bewijs van reserves dan voldoende zijn?

Verdienmodellen

Als de fintechs alles goed doen, hebben ze nog een probleem: deze tokens leveren geen geld op, althans nu niet. Om grip te krijgen geven ze alle opbrengst door. MatrixDock berekent bijvoorbeeld 10 basispunten op jaarbasis voor beheerd vermogen en 10 basispunten voor aflossingen. Dat is peanuts.

"Dit is ons product met de laagste marge", zei Wu.

Maar ze zegt dat het doel is om een ​​markt te creëren voor tokenized activa, zodat de industrie andere producten kan ontwikkelen die inkomsten kunnen opleveren, of het nu gaat om onroerend goed, verzamelobjecten of andere soorten schulden.

Gaandeweg willen deze fintechs een yieldcurve creëren op DeFi-protocollen als Curve, dydx en OneInch. Voorlopig is er echter nog geen significante liquiditeit met deze tokens. En om liquiditeit te krijgen, moet er een groot gebruikersbestand zijn. Als dezelfde groep cryptowalvissen al deze tokens opkoopt, zal de industrie zich niet ontwikkelen.

Gebrek aan groei in het ene gebied kan de industrie in andere gebieden hinderen.

Beperkte groei zou fintechs ertoe verleiden om meer van de opbrengst te behouden, of streken uit te halen met activa van klanten – of gewoon om hun servicevoorwaarden te wijzigen en te gaan werken als fractionele reservebanken, die activa doorlenen om rendement te genereren. Maar Proof of Reserves biedt niet het soort transparantie dat investeerders zeker weten.

Normen op komst?

De verscheidenheid aan structuren getuigt van de creativiteit van fintechs die tokenisatie een vliegende start willen geven. Maar ze zullen zich moeten vestigen in geaccepteerde normen als de industrie vooruit wil. Stablecoins bieden een positief voorbeeld. Na de implosie van Terra/Luna zijn toezichthouders zoals de Monetary Authority of Singapore en de Hong Kong Monetary Authority begonnen met het uitvaardigen van richtlijnen en voorschriften.

Maar nog niet voor tokenized money markets, die te nieuw zijn. Het risico is niet alleen dat deze tokens een-op-een-ondersteuning missen. Het risico zit hem in de samenstelling van die onderliggende activa. Zijn het alleen superveilige kortetermijnpapieren? Hoe ver strekken tenoren zich uit? Wat is hun liquiditeit, hun looptijdrisico? De fintechs zeggen dat ze gebruikers niet blootstellen aan een risico à la Silicon Valley Bank, maar hoe bewijzen ze dat – en genereren ze inkomsten voor zichzelf?

De risico's die in de details van deze structuren kunnen schuilen, zijn niet erg zolang de industrie nog maar net is begonnen. Maar als het te snel groeit, worden ze belangrijk.

Ervan uitgaande dat tokenized T-bills blijven groeien en bloeien, zullen er ook vragen rijzen voor andere spelers, zowel in crypto als in TradFi.

Tegenover stablecoins

Uitgevers van stablecoins worden het meest getroffen, omdat stablecoins geen rendement opleveren. Als investeerders tokenized T-bills als veilig beschouwen, zullen ze geen geld parkeren in stablecoins.

Ook zijn stablecoins niet zo stabiel als ze lijken: de marktleider, Tether, heeft regelgevende aanvaringen gehad over valse verklaringen over zijn reserves; Circle is voorzichtig geweest om volgens het boekje te spelen, maar USDC werd kort losgekoppeld van de dollar tijdens de ineenstorting van de SVB, toen de markt erg ongerust was over bankruns. Hun voordeel kan liggen in de regulering.

De relatie tussen stablecoins en tokenization fintechs is complex. Aan de ene kant scheppen de fintechs op over het verdringen van stablecoins dankzij hun rendement; aan de andere kant vertrouwen ze erop als gateways.

Pathy zegt dat het mogelijk is dat cryptospelers minder activa zullen houden bij bijvoorbeeld Circle. “Maar wat we willen is de taart laten groeien. Elk product dat toegang mogelijk maakt en de use cases voor crypto laat groeien, is goed voor ons. Het is onze taak om de groei van DeFi te faciliteren.”

versus TradFi

In theorie zou het succes van deze tokenized geldmarktfondsen een risico kunnen vormen voor commerciële banken. Commerciële banken steunen deposanten immers niet volledig. Ze lenen de overgrote meerderheid van de deposito's van klanten door en vertrouwen op omvang en schaal om er zeker van te zijn dat ze voldoende reserves bij de hand hebben voor een bepaalde dag.

In ruil daarvoor betalen banken de deposanten bijna niets, zelfs als ze rendement van de Fed op hun dagreserves of van hun eigen kredietactiviteiten innen. Als commerciële banken al dat rendement zouden teruggeven aan spaarders, zouden ze failliet gaan.

Dit zal echter een zeer speculatief idee moeten blijven: de Amerikaanse M2-geldhoeveelheid is $ 21 biljoen, inclusief contanten, bankdeposito's en geldmarktfondsen. $ 330 miljoen aan synthetische representaties van T-bills zullen de naald niet bewegen.

Dat zou kunnen veranderen met de instroom van grote investeerders, maar effectentokens kunnen alleen worden verkocht aan geaccrediteerde investeerders, niet aan de detailhandel - en zoals het Broadridge-repoproduct laat zien, gebruiken deze bedrijven graag tokenisatie wanneer het is gemaakt voor hun huidige behoeften. Deze firma's schreeuwen niet om DeFi. Het tokeniseren van T-bills is een goed begin voor een post-FTX crypto-industrie, maar deze spelers hebben nog een lange weg te gaan.

• Door SEO aangedreven content en PR-distributie. Word vandaag nog versterkt.
• PlatoData.Network Verticale generatieve AI. Versterk jezelf. Toegang hier.
• PlatoAiStream. Web3-intelligentie. Kennis versterkt. Toegang hier.
• PlatoESG. Automotive / EV's, carbon, CleanTech, Energie, Milieu, Zonne, Afvalbeheer. Toegang hier.
• BlockOffsets. Eigendom voor milieucompensatie moderniseren. Toegang hier.
• Bron: https://www.digfingroup.com/tokenization-tbills/