ملخص تنفيذي

• أدى ظهور عمليات التكديس السائلة إلى إعادة تشكيل تركيبة إمدادات الإيثريوم وديناميكيات انبعاث الإيثريوم، مع وجود ملحوظ لليدو الذي يقود هذه الديناميكيات.
• نحن نشهد اتجاهًا تصاعديًا في اعتماد stETH، خاصة عند مقارنتها مع ETH، التي شهدت ركودًا في الطلب.
• استحوذت stETH على ETH باعتبارها الأصل المفضل على منصات الإقراض. يرجع هذا التحول بشكل أساسي إلى جاذبية مراكز stETH ذات الرافعة المالية، والتي يبدو أنها تقدم عوائد أكثر جاذبية مقارنة بتوفير السيولة من خلال أزواج stETH-ETH في البورصات اللامركزية.

الرهان السائل في الارتفاع

منذ تقديم آلية إجماع إثبات الحصة إلى شبكة الإيثريوم، ظهرت ظاهرة جديدة: التحصيص السائل.

في جوهرها، تمكن مشاريع الستاكينغ السائلة الأفراد من تفويض الإيثريوم الخاص بهم إلى مشغلي العقد في المشروع، الذين بدورهم يتقاسمون الإيثريوم نيابة عنهم. في المقابل، يحصل الأفراد على تمثيل لـ ETH الخاص بهم والمعروف باسم مشتقات الستاكينغ السائلة (LSDs) أو رموز الستاكينغ السائلة (LSTs).

في سياق هذه التطورات الجديدة، تغير تكوين عرض الإثيريوم المتداول. في الوقت الحالي، يتم تخزين 23% من إمدادات ETH، مع 32% منها عبر أكبر مزود لخدمات التوقيع السائل، Lido. وهذا يعني أيضًا أنه سيتم استبدال 7% من المعروض من ETH بمشتق Lido المساحي، stETH. ويظهر هذا التحول اتجاها تصاعديا.

عادةً ما تكون عملة ETH المرهونة بمثابة أمان للمدققين ويتم قفلها. ومع ذلك، تسمح مشتقات الستاكينغ السائلة للمستخدمين بإعادة استخدام الإيثريوم (ETH) الخاص بهم، على سبيل المثال في بروتوكولات التمويل اللامركزي، مع الاستمرار في تلقي مكافآت الستاكينغ. هذه المشتقات مدعومة بكمية مكافئة من ETH، ويمكن استبدالها من خلال منصة الرهن العقاري السائلة في أي وقت.

هذه الميزة الجذابة للستاكينغ السائل هي القوة الدافعة وراء الاتجاه الحالي لزيادة الستاكينغ من خلال موفري الستاكينغ السائل، حيث تهيمن شركة Lido حاليًا على المجال بحصة سوقية تبلغ 86٪. لذلك نواصل هذا التحليل من خلال تقييم مشتقات الستاكينغ الخاصة بشركة Lido stETH ونسختها الملفوفة wstETH.

تأثير stETH على توريد ETH

منذ الدمج، تم إنشاء إصدار ETH الذي تم إنشاؤه حديثًا فقط من المكافآت المدفوعة للمدققين.

نظرًا لأن Lido تمتلك 32% من مجموع الستاكينغ، فإنها تحصل لاحقًا على 32% من مكافآت المدقق، وبالتالي، يتم توزيع 32% من ETH التي تم إنشاؤها حديثًا في اقتصاد ETH عبر Lido. لفهم التأثير الذي قد يحدثه ذلك على عرض ETH، يجب علينا إجراء فحص دقيق لآليات المكافأة في Lido. يتكون هيكل المكافأة في Lido من ثلاث طبقات:

• 🟠 مكافآت طبقة الإجماع على شكل مكافآت مدفوعة أعلى حساب ETH المراهن بالنسبة للجزء الأكبر من مكافآت البروتوكول بنسبة 68.8%
• 🔴 مكافآت MEV هي شكل من أشكال الرسوم الإضافية مقابل تضمينها في مركز معين داخل كتلة وهي ثاني أكبر نسبة بنسبة 28.4%.
• 🔵 تشكل رسوم الأولوية المدفوعة مقابل المعاملات على الشبكة نسبة 3.72% المتبقية من المكافآت.

يتم تحديد إجمالي معدل النسبة السنوية لـ Lido من خلال طبقة الإجماع الشاملة APR وطبقة التنفيذ APR، والتي تعتمد على المكافآت التي يتلقاها مدققو Lido فيما يتعلق بإجمالي الأثير المجمع. حتى وقت كتابة هذا التقرير، يبلغ إجمالي معدل الفائدة السنوية للبروتوكول 4.07%.

تفرض Lido رسومًا بنسبة 10% على المكافآت المتراكمة مع تقسيم الرسوم بين مشغلي العقدة وخزينة البروتوكول. ينطبق هذا على كل من مكافآت طبقة التنفيذ ومكافآت طبقة الإجماع.

عند النظر في توزيع مكافآت طبقة إجماع Lido من حيث 32% من ETH التي تم إنشاؤها حديثًا، نلاحظ ديناميكية انبعاث مختلفة مقارنة بما تصوره بروتوكول Ethereum. على عكس المساهمين المنفردين الذين يتلقون جميع مكافآت المدققين، وبالتالي ETH التي تم إنشاؤها حديثًا، تقوم Lido بتوزيع 1.6٪ فقط من ETH التي تم إنشاؤها حديثًا على مشغلي العقد (بافتراض أنهم ليسوا حاملين لـ stETH). تذهب نسبة 1.6% أخرى إلى خزانة Lido، بينما يتم توزيع 28.8% على حاملي stETH.

علاوة على ذلك، تعمل Lido على مضاعفة المكافآت التي حصل عليها المدققون، من خلال إعادة المكافآت المكتسبة من رسوم الأولوية وMEV. حاليًا، تمت إعادة تخزين حوالي 104 ألف ETH، مما يساهم في التأثير المضاعف بنسبة 1.24% من بروتوكول APR.

تعمل استراتيجية Lido المركبة على تعويض أجزاء من انبعاث ETH من خلال مكافآت طبقة الإجماع. في حين يتم توزيع 3.2% من المكافآت كما هو موضح أعلاه، يتم الاحتفاظ بنسبة 0.95% إضافية من إجمالي المكافآت في مجموعة الستاكينغ. في المجمل، يؤدي هذا إلى حصول Lido على إجمالي 221 ألف إيثريوم تم إنشاؤها حديثًا (انظر الرسم البياني السابق)، في حين تم قفل 105 ألف إيثريوم مرة أخرى في مجمع الستاكينغ، مما أدى إلى انبعاث صافي قدره 116 ألف إيثريوم.

تأثير stETH على الطلب على ETH

تقوم شركة Lido بصك stETH مقابل كل ETH يتم إيداعه مع مشغلي العقد الخاصة بها، بالإضافة إلى المكافآت التي يتم الحصول عليها من أنشطة الستاكينغ. يتلقى جميع حاملي stETH تحديثًا تلقائيًا لحساباتهم بناءً على المكافآت التي يحق لهم الحصول عليها لجعل stETH نسخة ذات عائد من ETH. نظرًا لجاذبية الخصائص الحاملة للعائد لـ stETH مقارنة بـ ETH، هناك اعتقادات منتشرة بأن stETH يمكن أن تحل محل ETH كعملة احتياطية لـ Ethereum.

لتحديد ما إذا كانت stETH من Lido تستغل الطلب على ETH، قمنا بدراسة الاعتماد الأخير لكل من ETH ونسختها المغلفة، WETH، مقارنة بـ stETH ونسختها المغلفة، wstETH. من خلال مقارنة الاتجاهات باستخدام 30D-SMA، نلاحظ أن عدد العناوين الجديدة التي تستخدم ETH + WETH قد توقف منذ انهيار Terra Luna في مايو 2022، في حين زاد الطلب على stETH + wstETH بنسبة 142٪ خلال نفس الفترة.

عند مراقبة حجم التحويل، يمكن ملاحظة اتجاه مماثل مع كل من ETH + WETH، حيث شهدت زيادة في الحجم تتراوح من 6 مليار دولار إلى 10 مليار دولار في المتوسط ​​طوال عام 2022. ومع ذلك، فقد استقر هذا الحجم في بداية عام 2023.

على العكس من ذلك، وصلت stETH إلى ذروة حجمها في ربيع عام 2022 وظلت مستقرة نسبيًا لبقية العام. ومع ذلك، في عام 2023، اكتسبت زخمًا مرة أخرى، حيث قفزت من 127 مليون دولار إلى نطاق يتراوح بين 450 مليون دولار و880 مليون دولار.

تأثير stETH على التمويل اللامركزي

عند مقارنة استخدام ETH وstETH في DeFi، سنركز بشكل أساسي على البدائل المجمعة لكلا الرمزين كوكيل للطلب نظرًا لدعمهما في غالبية تطبيقات DeFi.

منذ بداية عام 2022، يمكن ملاحظة زيادة كبيرة في المعروض من wstETH، مع إصدار 3M+ من الرموز المميزة. يشير هذا إلى تفضيل متزايد بين المستخدمين للاحتفاظ بـ wstETH بدلاً من stETH.

ومع ذلك، تجدر الإشارة إلى أن 70.5% فقط من المعروض من wstETH يتم الاحتفاظ به في العقود الذكية. يمكن أن يعزى العدد الكبير من حاملي wstETH الأفراد إلى اللوائح الضريبية. مع اعتبار التحديثات التلقائية للرصيد لـ stETH بمثابة دخل خاضع للضريبة، قد يفضل المستخدمون الاحتفاظ بالنسخة المجمعة التي تزيد قيمتها فقط دون زيادة عدد الرموز المميزة.

وبالمقارنة، انخفض عرض wETH بنسبة 62٪ خلال نفس الفترة، مما يشير إلى نقص الطلب على النسخة المغلفة من ETH. وهذا يوفر التقاء مع ملاحظة انخفاض استخدام wETH في العقود الذكية.

عند تحليل توزيع عرض stETH على حاملي الرمز المميز، مع الأخذ في الاعتبار أن wstETH تحل محل 74% من عرض stETH، يمكننا أن نلاحظ أن مشتقات Lido للتخزين قد وجدت اعتمادًا كبيرًا ضمن بروتوكول الإقراض الخاص بـ Aave. يتم استخدام ما يقرب من 14.4% من stETH و25.3% من إمدادات wstETH في Aave.

تجدر الإشارة إلى أنه يتم استخدام نسبة صغيرة فقط من مشتقات Lido في البورصات اللامركزية (DEX). من بين بورصات DEXes، تمتلك Curve أعلى كمية من سيولة stETH، والتي تمثل 1.4٪ فقط من إجمالي المعروض من stETH.

يعد هذا رقمًا مثيرًا للقلق، نظرًا لأنه يتم تداول stETH وwstETH بشكل أساسي على DEXes. وفي هذا السياق، نكرر النقاط التي أثيرت في السابق الأسبوع في السلسلة 27 فيما يتعلق بتراجع سيولة stETH.

كما هو موضح في الرسوم البيانية أدناه، شهد Curve، وهو أكبر مكان تداول لـ stETH، انخفاضًا بنسبة 90.2٪ في احتياطيات stETH لأكبر ثلاثة مجمعات stETH منذ مايو 2022.

في الوقت نفسه، شهدت Aave تدفقًا لـ ETH الخاصة بـ Lido، مع زيادة قدرها 53.6٪ تقريبًا. تم تقسيم احتياطيات stETH بالتساوي بين نسختين من Aave. من المحتمل أن يكون هذا التحول مدفوعًا بحقيقة أن مراكز stETH ذات الرافعة المالية توفر عوائد أكثر جاذبية مقارنة بتوفير السيولة لـ stETH على DEXes.

أدى التحول من DEXes إلى منصات الإقراض مثل Aave إلى تقليل السيولة لـ stETH، مما قد يشكل مخاطر من حيث فك ربط stETH بالإضافة إلى إنشاء ديون معدومة على Aave. وذلك لأن السيولة المتوفرة في منصات التداول المباشر قد لا تكون كافية لتصفية هذه القروض.

الملخص و الاستنتاج

أدى ظهور نظام التوقيع المساحي إلى تغييرات كبيرة في تكوين عرض إيثريوم (ETH) وديناميكيات إيثريوم التي تم إنشاؤها حديثًا. قامت شركة Lido، وهي لاعب رئيسي في مجموعة الستاكينغ، بتغيير تدفق عملات ETH الجديدة التي تدخل الاقتصاد من خلال استراتيجية إعادة الستاكينغ الخاصة بها.

علاوة على ذلك، يتم توزيع جزء من ETH الذي تم سكه حديثًا على حاملي sETH، الذين قد يظهرون خصائص وأنماط سلوك مختلفة مقارنة بالمدققين. مما يؤدي إلى افتراض أن جزءًا ملحوظًا من ETH المسكوكة حديثًا من Lido يتم توجيهه نحو تطبيقات DeFi

وقد شهد هذا التحول أيضًا استبدال stETH لـ ETH في Aave، ويرجع ذلك على الأرجح إلى مراكز stETH ذات الرافعة المالية التي توفر عوائد أعلى من توفير السيولة مع أزواج stETH-ETH في البورصات اللامركزية. يحمل هذا التطور مخاطر محتملة تتمثل في فقدان stETH لربطها بالأصل الأساسي ويمكن أن يؤدي أيضًا إلى تحديات تتعلق بالتعامل مع الديون المعدومة في Aave.

• محتوى مدعوم من تحسين محركات البحث وتوزيع العلاقات العامة. تضخيم اليوم.
• PlatoData.Network Vertical Generative Ai. تمكين نفسك. الوصول هنا.
• أفلاطونايستريم. ذكاء Web3. تضخيم المعرفة. الوصول هنا.
• أفلاطون كربون، كلينتك ، الطاقة، بيئة، شمسي، إدارة المخلفات. الوصول هنا.
• أفلاطون هيلث. التكنولوجيا الحيوية وذكاء التجارب السريرية. الوصول هنا.
• المصدر https://insights.glassnode.com/steths-effect-on-ethereum/