Logo Zephyrnet

Bảo hiểm danh mục đầu tư Bitcoin: Rủi ro và lây nhiễm trái phiếu

Ngày:

Khi rủi ro trái phiếu gia tăng và khả năng lây lan xuất hiện nhiều hơn bao giờ hết, mọi nhà đầu tư cần coi bitcoin như một khoản bảo hiểm danh mục đầu tư.

Ghi chú của biên tập viên: Bài viết này là bài viết thứ hai trong một loạt ba phần. Văn bản thuần thể hiện chữ viết của Greg Foss, trong khi bản in nghiêng đại diện cho chữ viết của Jason Sansone.

In phần một của loạt bài này, Tôi đã xem lại lịch sử của mình trong thị trường tín dụng và bao gồm những điều cơ bản về trái phiếu và toán học trái phiếu để cung cấp bối cảnh cho luận án của chúng tôi. Mục đích là tạo nền tảng cho “Chỉ số điểm tựa” của chúng tôi, một chỉ số tính toán giá trị tích lũy của các hợp đồng bảo hiểm hoán đổi không trả được nợ tín dụng (CDS) trên một rổ các quốc gia có chủ quyền G20 nhân với các nghĩa vụ được tài trợ và chưa hoàn trả của họ. Tính toán động này có thể tạo cơ sở cho định giá hiện tại cho bitcoin ("anti-fiat").

Phần đầu khô khan, chi tiết và hàn lâm. Hy vọng rằng, đã có một số thông tin thú vị. Tuy nhiên, vào cuối ngày, toán học thường không phải là một môn học mạnh đối với hầu hết mọi người. Và, đối với phép toán liên kết, hầu hết mọi người thích nhai thủy tinh. Quá tệ. Thị trường trái phiếu và tín dụng làm cho thế giới tư bản hoạt động. Tuy nhiên, khi chúng ta xã hội hóa các khoản thua lỗ và thưởng cho những người chấp nhận rủi ro bằng các gói cứu trợ do chính phủ tài trợ, thì cơ chế tự điều chỉnh của chủ nghĩa tư bản (phá hủy sáng tạo) sẽ bị đe dọa. Chủ đề này rất quan trọng: Các nhà lãnh đạo và trẻ em của chúng ta cần hiểu ý nghĩa của tín dụng, cách định giá tín dụng, và cuối cùng, cái giá phải trả của chủ nghĩa tư bản thân hữu.

Trước đây, chúng ta sẽ tiếp tục thảo luận về trái phiếu, tập trung vào những rủi ro vốn có khi sở hữu chúng, cơ chế của khủng hoảng tín dụng, ý nghĩa của sự lây lan và tác động của những rủi ro này đối với các nhà đầu tư cá nhân và thị trường tín dụng nói chung. Thắt dây an toàn.

Rủi ro trái phiếu: Tổng quan

Những rủi ro chính vốn có khi đầu tư vào trái phiếu được liệt kê dưới đây:

  1. Giá *: RRsk rằng lãi suất trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ tăng, sau đó làm tăng lợi tức mà thị trường yêu cầu đối với tất cả các hợp đồng nợ, do đó làm giảm giá của tất cả các trái phiếu đang lưu hành (đây còn được gọi là rủi ro lãi suất, hoặc rủi ro thị trường)
  2. Mặc định *: Rủi ro rằng tổ chức phát hành sẽ không thể đáp ứng nghĩa vụ hợp đồng của họ là thanh toán phiếu giảm giá hoặc tiền gốc
  3. Tín dụng *: Rủi ro mà “mức độ tín nhiệm” của nhà phát hành (ví dụ: xếp hạng tín dụng) giảm, do đó làm cho lợi tức của trái phiếu không đủ so với rủi ro đối với nhà đầu tư
  4. Tính thanh khoản *: Rủi ro mà người nắm giữ trái phiếu sẽ cần phải bán hợp đồng trái phiếu dưới giá trị thị trường ban đầu hoặc đánh dấu nó ra thị trường dưới giá trị thị trường ban đầu trong tương lai
  5. Tái đầu tư: Rủi ro rằng lãi suất trên kho bạc Hoa Kỳ giảm, khiến lợi tức thực hiện trên bất kỳ khoản thanh toán phiếu giảm giá tái đầu tư nào trong tương lai giảm
  6. Lạm phát: Rủi ro rằng lợi tức trái phiếu không theo kịp với lạm phát, do đó làm cho lợi tức thực là âm, mặc dù có lợi tức danh nghĩa dương

* Với tầm quan trọng của chúng, những rủi ro này sẽ được đề cập riêng biệt dưới đây.

Rủi ro trái phiếu thứ nhất: Giá / lãi suất, lãi suất / rủi ro thị trường

Từ trước đến nay, các nhà đầu tư chủ yếu quan tâm đến rủi ro lãi suất đối với trái phiếu chính phủ. Đó là bởi vì trong 40 năm qua, mức lãi suất chung (lợi tức đến hạn, hoặc YTM) đã giảm trên toàn cầu, từ mức vào đầu những năm 1980 là 16% ở Mỹ, đến mức ngày nay gần bằng XNUMX (hoặc thậm chí tiêu cực ở một số quốc gia).

Một trái phiếu có lợi suất âm không còn là một khoản đầu tư. Trên thực tế, nếu bạn mua một trái phiếu với lợi suất âm và giữ nó cho đến khi đáo hạn, bạn sẽ phải trả giá bằng tiền để lưu trữ “giá trị” của mình. Ở lần đếm cuối cùng, có gần 19 nghìn tỷ đô la nợ có lợi suất âm trên toàn cầu. Phần lớn là nợ chính phủ bị "thao túng", do các ngân hàng trung ương nới lỏng định lượng (QE), nhưng cũng có nợ doanh nghiệp có lợi suất âm. Hãy tưởng tượng việc trở thành một công ty và phát hành trái phiếu mà bạn đã vay tiền và ai đó trả tiền cho bạn để có được đặc quyền cho bạn vay.

Trong tương lai, rủi ro lãi suất do lạm phát sẽ là một hướng: cao hơn. Và do toán học trái phiếu, như bạn đã biết, khi lãi suất tăng, giá trái phiếu giảm. Nhưng có một rủi ro lớn hơn rủi ro lãi suất / thị trường này đang tiềm ẩn đối với trái phiếu chính phủ: rủi ro tín dụng. Do đó, rủi ro tín dụng đối với chính phủ của các quốc gia phát triển G20 đã được giảm thiểu. Tuy nhiên, điều đó đang bắt đầu thay đổi…

Rủi ro trái phiếu Hai: Rủi ro tín dụng

Rủi ro tín dụng là rủi ro tiềm ẩn của việc sở hữu nghĩa vụ tín dụng có rủi ro vỡ nợ. Khi bảng cân đối kế toán của chính phủ G20 ở mức ổn định (ngân sách hoạt động được cân bằng và thâm hụt tích lũy ở mức hợp lý) thì rủi ro vỡ nợ của chính phủ gần như bằng không. Đó là vì hai lý do: Thứ nhất, khả năng đánh thuế của họ để gây quỹ trả nợ và thứ hai và quan trọng hơn là khả năng in tiền định danh của họ. Làm thế nào một chính phủ liên bang có thể vỡ nợ nếu họ chỉ có thể in tiền để trả nợ chưa thanh toán? Trước đây, lập luận đó có lý, nhưng cuối cùng việc in tiền sẽ (và đã) trở thành tín dụng “boogie man”, như bạn sẽ thấy.

Tuy nhiên, với mục đích thiết lập “lãi suất phi rủi ro”, chúng ta hãy tiếp tục giả định rằng điểm chuẩn do chính phủ liên bang đặt ra. Trên thị trường, rủi ro tín dụng được đo lường bằng cách tính toán “chênh lệch tín dụng” cho một đơn vị nhất định, so với lãi suất phi rủi ro của chính phủ có cùng kỳ hạn. Chênh lệch tín dụng bị ảnh hưởng bởi mức độ rủi ro tín dụng tương đối của người đi vay, thời hạn đến ngày đáo hạn của nghĩa vụ và tính thanh khoản của nghĩa vụ.

Nợ của tiểu bang, tỉnh và thành phố có xu hướng là bước tiếp theo khi bạn lên bậc thang rủi ro tín dụng, ngay trên nợ của chính phủ liên bang, do đó thể hiện mức chênh lệch tín dụng thấp nhất trên lãi suất phi rủi ro. Vì không có pháp nhân nào có vốn chủ sở hữu trong cấu trúc vốn của họ, nên phần lớn sự bảo vệ tín dụng ngụ ý trong các thực thể này đến từ sự cản trở của chính phủ liên bang được giả định. Đây chắc chắn không phải là những điểm dừng được đảm bảo, do đó, có một số mức độ định giá thị trường tự do, nhưng nhìn chung những thị trường này dành cho những người đi vay cấp cao và những nhà đầu tư có mức độ chấp nhận rủi ro thấp, nhiều người trong số họ cho rằng sự hỗ trợ “ngụ ý” của liên bang.

Doanh nghiệp là (các) bước cuối cùng trên thang rủi ro tín dụng. Các ngân hàng là các doanh nghiệp bán lẻ và thường có rủi ro tín dụng thấp vì chúng được cho là có sự hỗ trợ của chính phủ, tất cả các ngân hàng khác đều bình đẳng. Hầu hết các tập đoàn không có được sự hậu thuẫn của chính phủ (mặc dù gần đây, các hãng hàng không và nhà sản xuất ô tô đã được cấp một số quy chế đặc biệt). Nhưng trong trường hợp không có vận động hành lang của chính phủ, hầu hết các công ty đều có rủi ro tín dụng ngụ ý sẽ chuyển thành chênh lệch tín dụng.

Các tập đoàn “hạng đầu tư” (IG) trên thị trường Hoa Kỳ (kể từ ngày 17 tháng 2022 năm 3.09) giao dịch với lợi suất là 1.18% và chênh lệch tín dụng “điều chỉnh tùy chọn” (OAS) vào kho bạc Hoa Kỳ là 118% (5.56 điểm cơ bản, hoặc bps), theo bất kỳ Bloomberg Terminal nào mà bạn có thể quan tâm. Mặt khác, các tập đoàn “năng suất cao” (HY) giao dịch ở mức lợi suất 3.74% và OAS là 374% (4.33 bps), cũng theo dữ liệu có sẵn qua bất kỳ Bloomberg Terminal nào. Trong năm qua, chênh lệch lãi suất vẫn khá ổn định, nhưng do giá trái phiếu nói chung đã giảm, lợi tức (trên nợ HY) đã tăng từ XNUMX%… Thật vậy, khoản nợ HY đã được điều chỉnh theo rủi ro khủng khiếp về sau.

Khi tôi bắt đầu giao dịch HY 25 năm trước, lợi suất thực sự là "cao", thường tốt hơn 10% YTM với mức chênh lệch từ 500 bps (điểm cơ bản) trở lên. Tuy nhiên, do “đuổi theo lợi suất” 20 năm và gần đây hơn, Cục Dự trữ Liên bang can thiệp vào thị trường tín dụng, HY đối với tôi có vẻ có lợi suất khá thấp.
ngày… nhưng tôi lạc đề.

Xếp hạng chủ quan

Từ những điều trên, có thể thấy rằng chênh lệch phần lớn là một hàm của việc phân cấp rủi ro tín dụng trên mức "phi rủi ro" cơ bản. Để giúp các nhà đầu tư đánh giá rủi ro tín dụng và do đó định giá tín dụng đối với khoản nợ phát hành mới, có các tổ chức xếp hạng thực hiện “nghệ thuật” áp dụng kiến ​​thức và trí tuệ của họ để xếp hạng một khoản tín dụng nhất định. Lưu ý rằng đây là xếp hạng chủ quan để xác định rủi ro tín dụng. Nói cách khác: Xếp hạng không định lượng rủi ro.

Hai cơ quan xếp hạng lớn nhất là S&P và Moody's. Nhìn chung, các đơn vị này nhận được mức độ rủi ro tín dụng tương đối chính xác. Nói cách khác, họ phân biệt một cách chính xác tín dụng kém với tín dụng khá. Bất chấp việc họ khai thác các đánh giá tín dụng của hầu hết các sản phẩm có cấu trúc trong Cuộc khủng hoảng tài chính lớn (GFC), các nhà đầu tư vẫn tiếp tục tìm đến họ không chỉ để được tư vấn mà còn để được hướng dẫn đầu tư về điều gì xác định tín dụng “cấp đầu tư” so với tín dụng “không -tín dụng cấp độ đầu tư / năng suất cao. Nhiều hướng dẫn về quỹ hưu trí được thiết lập bằng cách sử dụng các xếp hạng chủ quan này, có thể dẫn đến hành vi lười biếng và nguy hiểm, chẳng hạn như buộc phải bán khi xếp hạng tín dụng bị vi phạm.

Đối với cuộc đời của tôi, tôi không thể tìm ra cách ai đó xác định giá trị đầu tư của một công cụ tín dụng mà không xem xét giá (hoặc lợi tức theo hợp đồng) của công cụ đó. Tuy nhiên, bằng cách nào đó, họ đã xây dựng một công việc kinh doanh dựa trên “chuyên môn tín dụng” của họ. Nó khá đáng thất vọng và mở ra cánh cửa cho một số xung đột lợi ích nghiêm trọng vì chúng được nhà phát hành trả tiền để có được xếp hạng.

Tôi đã làm việc rất ngắn trên cơ sở hợp đồng cho Dịch vụ xếp hạng trái phiếu Dominion (DBRS), cơ quan xếp hạng lớn nhất của Canada. Tôi đã nghe một câu chuyện giữa các nhà phân tích của một ngân hàng Nhật Bản, những người đã tham gia xếp hạng vì họ muốn tiếp cận thị trường thương phiếu (CP) của Canada và xếp hạng DBRS là điều kiện tiên quyết cho một vấn đề mới. Người quản lý người Nhật, khi được xếp hạng, đã hỏi: "Nếu tôi trả nhiều tiền hơn, tôi có được xếp hạng cao hơn không?" Đại loại khiến bạn nghĩ…

Bất kể, thang điểm xếp hạng như sau, với xếp hạng từ cao nhất đến thấp nhất của S & P / Moody: AAA / Aaa, AA / Aa, A / A, BBB / Baa, BB / Ba, CCC / Caa và D cho “mặc định”. Trong mỗi danh mục có các điều chỉnh ý kiến ​​tích cực (+) và tiêu cực (-). Bất kỳ xếp hạng tín dụng nào từ BB + / Ba + trở xuống đều được coi là “cấp độ phi đầu tư”. Một lần nữa, không có giá nào được xem xét và do đó tôi luôn nói, nếu bạn cho tôi khoản nợ đó miễn phí, tôi hứa đó sẽ là “hạng đầu tư” đối với tôi.

Kỹ năng toán học kém là một chuyện, nhưng tuân thủ những đánh giá chủ quan về rủi ro tín dụng lại là chuyện khác. Ngoài ra còn có các đánh giá chủ quan như “rủi ro kinh doanh” và “sức mạnh duy trì”, vốn đã được tích hợp sẵn trong các xếp hạng này. Rủi ro kinh doanh có thể được định nghĩa là sự biến động của các dòng tiền do sức mạnh định giá (hoặc thiếu chúng). Các doanh nghiệp theo chu kỳ có tiếp xúc với hàng hóa như thợ mỏ, công ty thép và công ty hóa chất có mức độ biến động dòng tiền cao và do đó, xếp hạng tín dụng tối đa của họ bị hạn chế do “rủi ro kinh doanh”. Ngay cả khi họ có mức nợ thấp, họ có thể sẽ bị giới hạn ở mức xếp hạng BBB do thu nhập trước lãi của họ không chắc chắn. thuế, khấu hao và khấu hao (EBITDA). “Duy trì quyền lực” được phản ánh trong sự thống trị trong ngành của đơn vị. Không có quy tắc nào nói rằng các công ty lớn tồn tại lâu hơn các công ty nhỏ, nhưng chắc chắn có một sự thiên vị đánh giá phản ánh niềm tin đó.

Các xếp hạng tương ứng cho các chính phủ cũng rất chủ quan, nếu không muốn nói là hoàn toàn. Mặc dù các chỉ số tổng nợ / GDP là một điểm khởi đầu tốt, nhưng nó sẽ kết thúc ở đó. Trong nhiều trường hợp, nếu bạn sắp xếp dòng tiền hoạt động của chính phủ và thống kê nợ / đòn bẩy của chính phủ so với một công ty được xếp hạng BB, thì khoản nợ của công ty sẽ tốt hơn. Khả năng tăng thuế và in tiền là tối quan trọng. Vì có thể cho rằng chúng ta đã đạt đến mức giảm lợi tức trong thuế, khả năng in fiat là ân huệ tiết kiệm duy nhất. Đó là cho đến khi các nhà đầu tư từ chối sử dụng fiat mới in và làm mờ làm khoản thanh toán.

Các biện pháp khách quan về rủi ro tín dụng: Phân tích cơ bản

Trong trường hợp nợ của doanh nghiệp, có một số thước đo được xác định rõ ràng giúp đưa ra hướng dẫn để đánh giá rủi ro tín dụng một cách khách quan. EBITDA / tỷ lệ bao phủ lãi vay, tổng nợ / EBITDA và giá trị doanh nghiệp (EV) / EBITDA là những điểm khởi đầu tuyệt vời. EBITDA về bản chất là dòng tiền trước thuế. Vì lãi vay là một khoản chi phí trước thuế, nên số lần EBITDA bao gồm nghĩa vụ lãi suất theo mẫu có ý nghĩa như một thước đo rủi ro tín dụng. Trên thực tế, chính số liệu này mà tôi đã xác định là có liên quan nhất định lượng rủi ro tín dụng đối với một công ty phát hành cụ thể, một phát hiện mà tôi đã công bố trên “Tạp chí Phân tích Tài chính” (FAJ) vào tháng 1995 năm XNUMX. Như tôi đã đề cập trong phần một, tôi đã làm việc cho Ngân hàng Hoàng gia Canada (RBC) và tôi nhận thức rõ rằng tất cả các ngân hàng cần thiết để hiểu rõ hơn và định giá rủi ro tín dụng.

Bài báo có tiêu đề “Định lượng rủi ro trong thị trường trái phiếu doanh nghiệp.” Nó dựa trên một nghiên cứu toàn diện về dữ liệu trong 23 năm (18,000 điểm dữ liệu) mà tôi đã dày công tích lũy tại Thư viện McGill ở Montreal. Đối với những độc giả nhỏ tuổi của chúng tôi, đây là trước khi có dữ liệu điện tử về giá trái phiếu doanh nghiệp và dữ liệu được biên soạn thủ công từ lịch sử các ấn phẩm giống như danh bạ mà Thư viện McGill đã lưu giữ làm hồ sơ. Trong đó, tôi đã cho thấy một bức tranh đẹp về rủi ro trong thị trường doanh nghiệp. Sự phân tán của các khoản phân bổ chênh lệch tín dụng đo lường rủi ro này. Chú ý, khi chất lượng tín dụng giảm thì sự phân tán của phân bổ chênh lệch tín dụng tăng lên. Bạn có thể đo lường độ lệch chuẩn của các phân phối này để có được một thước đo tương đối về rủi ro tín dụng như một hàm của xếp hạng tín dụng.

Dữ liệu và kết quả thật tuyệt vời và độc đáo, và tôi đã có thể bán dữ liệu này cho RBC để giúp đưa ra phương pháp phân bổ vốn cho rủi ro tín dụng. Bài báo cũng được trích dẫn bởi một nhóm nghiên cứu tại JPMorgan, và Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS).

Rõ ràng là bây giờ bất kỳ ai đang đầu tư vào một công cụ thu nhập cố định nên nhận thức rõ ràng về khả năng của tổ chức phát hành nợ trong việc thực hiện nghĩa vụ hợp đồng của họ (tức là mức độ tín nhiệm). Nhưng nhà đầu tư nên sử dụng cái gì để đánh giá định lượng mức độ tín nhiệm của công ty phát hành nợ?

Người ta có thể ngoại suy mức độ tín nhiệm của một công ty bằng cách đánh giá các thước đo tài chính khác nhau liên quan đến hoạt động kinh doanh cốt lõi của nó. Sẽ không đáng để đi sâu vào tính toán EBITDA hoặc tỷ lệ bao phủ lãi suất trong bài viết này. Tuy nhiên, tất cả chúng ta đều có thể đồng ý rằng việc so sánh dòng tiền định kỳ của một công ty (tức là EBIT hoặc EBITDA) với chi phí lãi vay định kỳ sẽ giúp xác định khả năng thanh toán các nghĩa vụ nợ của công ty. Về mặt trực quan, tỷ lệ bao phủ lãi suất cao hơn có nghĩa là mức độ tín nhiệm cao hơn.

Tham khảo bài báo nói trên, dữ liệu chứng minh trực giác của chúng tôi:

Tỷ lệ bao phủ lãi suất EBITDA

Thật vậy, người ta có thể chuyển đổi dữ liệu trên thành bội số rủi ro tương đối cụ thể, nhưng đối với mục đích của bài tập này, chỉ cần hiểu khái niệm là đủ.

Tương tự, người ta có thể sử dụng một số phép toán cơ bản để chuyển xếp hạng chủ quan thành rủi ro tín dụng tương đối. Nhưng trước tiên, hãy nhận ra rằng rủi ro có liên quan đến cả độ lệch chuẩn và sự biến động như sau:

Rủi ro liên quan đến độ lệch chuẩn và sự biến động

Xem qua dữ liệu thị trường cung cấp độ lệch chuẩn của phần bù rủi ro / chênh lệch lợi tức cho các hạng mục xếp hạng tín dụng khác nhau, sau đó cho phép tính toán rủi ro tương đối.

Độ lệch chuẩn của phần bù rủi ro / lợi tức đối với các xếp hạng tín dụng khác nhau cho phép tính toán rủi ro tương đối.

Do đó, như một ví dụ, nếu một nhà đầu tư muốn mua khoản nợ của công ty XYZ, công ty có xếp hạng tín dụng là BB, thì nhà đầu tư đó nên kỳ vọng mức chênh lệch lãi suất / bù rủi ro bằng 4.25 lần so với lợi suất thị trường hiện tại đối với loại đầu tư được xếp hạng AAA nợ (tất cả các yếu tố khác bằng nhau).

Các biện pháp khách quan về rủi ro tín dụng: Giao dịch hoán đổi nợ tín dụng

CDS là một công cụ kỹ thuật tài chính tương đối mới. Chúng có thể được coi là hợp đồng bảo hiểm mặc định, nơi bạn có thể sở hữu bảo hiểm trên tín dụng của một tổ chức. Mỗi hợp đồng CDS có nghĩa vụ tham chiếu giao dịch trong thị trường tín dụng nên có một liên kết tự nhiên với tên cơ bản. Nói cách khác, nếu chênh lệch CDS được mở rộng trên một tên tuổi, chênh lệch tín dụng / trái phiếu sẽ mở rộng trong bước khóa. Khi rủi ro tăng lên, phí bảo hiểm cũng tăng theo.

Cho phép tôi đi vào đám cỏ dại một chút trên CDS. Đối với những người ít muốn làm như vậy, vui lòng bỏ qua phần in nghiêng… Hợp đồng CDS bắt đầu có thời hạn 90 năm. Cứ sau XNUMX ngày, một hợp đồng mới được phát hành và hợp đồng trước đó là bốn và ba phần tư tuổi, v.v. Như vậy, hợp đồng năm năm cuối cùng trở thành hợp đồng một năm cũng giao dịch. Khi một khoản tín dụng trở nên rất khó khăn, nhiều người mua quyền bảo vệ sẽ tập trung vào các hợp đồng ngắn hơn, trong thực tế được gọi là biện pháp bảo vệ “chuyển sang vỡ nợ”.

Chênh lệch hoặc phí bảo hiểm do chủ sở hữu hợp đồng trả cho người bán hợp đồng. Có thể có, và thường là, giá trị danh nghĩa của các hợp đồng CDS trong số các tài khoản tổ chức phức tạp, cao hơn nhiều so với số dư nợ của công ty. Do đó, các hợp đồng CDS có thể thúc đẩy giá của trái phiếu, chứ không phải ngược lại.

Không có giới hạn về giá trị danh nghĩa của các hợp đồng CDS đối với bất kỳ tên nào, nhưng mỗi hợp đồng đều có người mua và người bán bù trừ. Điều này mở ra cánh cửa cho các cân nhắc rủi ro đối tác quan trọng. Hãy tưởng tượng nếu bạn sở hữu CDS của Lehman Brothers vào năm 2008 nhưng đối tác là Bear Stearns? Bạn có thể phải chạy ra ngoài và mua bảo vệ trên Bear Stearns, do đó đổ xăng vào ngọn lửa lây lan tín dụng.

Tôi tin rằng chính Warren Buffet là người được giới thiệu nổi tiếng CDS như một "vũ khí tài chính hủy diệt hàng loạt." Điều đó hơi khắc nghiệt, nhưng nó không hoàn toàn là sai sự thật. Người bán CDS có thể sử dụng các kỹ thuật bảo hiểm rủi ro khi họ mua vốn chủ sở hữu đặt các quyền chọn vào cùng một tên để quản lý mức độ rủi ro của họ. Đây là một lý do khác mà nếu CDS và tín dụng mở rộng, thị trường chứng khoán có thể bị tấn công như một chú hề đồ chơi.

Nhiều độc giả có thể đã nghe nói về CDS. Mặc dù về mặt kỹ thuật không phải là một hợp đồng bảo hiểm, nhưng về cơ bản nó có chức năng giống hệt nhau: “bảo hiểm” cho các chủ nợ trước một sự kiện tín dụng. Giá của các hợp đồng CDS được tính theo điểm cơ bản. Ví dụ: CDS trên ABC, Inc. là 13 bps (nghĩa là, phí bảo hiểm hàng năm để bảo hiểm khoản nợ 10 triệu đô la của ABC, Inc. sẽ là 0.13%, hay 13,000 đô la). Người ta có thể coi phí bảo hiểm được trả trên hợp đồng CDS như một thước đo rủi ro tín dụng của đơn vị mà CDS đang bảo hiểm.

Nói cách khác, áp dụng logic từ bài báo FAJ của Foss được mô tả ở trên, hãy ước tính phí bảo hiểm CDS tương đối của hai đơn vị doanh nghiệp:

  1. ABC, Inc: Xếp hạng tín dụng AA +, tỷ lệ bao phủ lãi suất EBITDA 8.00
  2. XYZ, Inc: Xếp hạng tín dụng BBB, tỷ lệ bao phủ lãi suất EBITDA 4.25

Đối với tổ chức nào bạn mong đợi phí bảo hiểm CDS cao hơn? Đúng vậy: XYZ, Inc.

Nó chỉ ra rằng sự khác biệt giữa phí bảo hiểm CDS và phí bảo hiểm rủi ro / chênh lệch lợi nhuận thường khá nhỏ. Nói cách khác, nếu nhận thức của thị trường là rủi ro tín dụng của một đơn vị nhất định đang tăng lên, thì cả phí bảo hiểm CDS và lợi tức yêu cầu đối với khoản nợ của đơn vị đó sẽ tăng lên. Hai ví dụ từ các sự kiện gần đây làm nổi bật điểm này:

  1. Nhìn vào những biến động gần đây về giá CDS của HSBC (một ngân hàng). Hóa ra HSBC là một trong những chủ nợ chính của Evergrande (tập đoàn bất động sản nổi tiếng của Trung Quốc). Theo cách hiểu của tôi về dữ liệu CDS lịch sử, giá CDS 1 năm vào ngày 2021 tháng 32.75 năm 36 là 44.5 bps. Chỉ hơn một tháng sau, nó đã tăng gần 11% lên 2021 bps vào ngày XNUMX tháng XNUMX năm XNUMX. Lưu ý: Đó là vào tháng XNUMX, tin tức về sự sụp đổ sắp xảy ra của Evergrande được lan truyền.
  2. Thổ Nhĩ Kỳ đã trải qua một cuộc sụp đổ tiền tệ được công bố rộng rãi vào cuối năm. Phương sai một tháng và s tháng theo định giá CDS 22.09 năm của nợ chính phủ Thổ Nhĩ Kỳ lần lượt là + 37.89% và + XNUMX%. Lưu ý: Lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm của Thổ Nhĩ Kỳ hiện ở mức 21.62% (tăng từ 18.7% sáu tháng trước).

Người ta có thể tranh luận rằng cách chính xác nhất để đánh giá rủi ro tín dụng là thông qua việc theo dõi phí bảo hiểm CDS. Chúng không mang tính chủ quan, cũng không phải là sự trừu tượng hóa từ dữ liệu tài chính. Đúng hơn, chúng là kết quả của một thị trường khách quan và hiệu quả. Như câu nói: "Giá cả là sự thật."

Tác động qua lại giữa phí bảo hiểm CDS và chênh lệch tín dụng là cực kỳ quan trọng đối với tín dụng doanh nghiệp và đó là một con đường mòn. Tuy nhiên, những gì không được mặc đẹp là CDS trên các thiết bị có chủ quyền. Đây là điều tương đối mới, và theo tôi, có thể là thành phần nguy hiểm nhất của nợ có chủ quyền trong tương lai.

Tôi tin rằng việc cân nhắc rủi ro lạm phát đối với các quốc gia có chủ quyền sẽ trở nên quá tải bởi những lo ngại về rủi ro tín dụng. Lấy ví dụ từ thế giới doanh nghiệp, hai năm trước GFC, bạn có thể mua hợp đồng CDS trên Lehman Brothers với giá 0.09% (9 bps), theo dữ liệu CDS lịch sử. Hai năm sau, hợp đồng tương tự đó trị giá hàng triệu đô la. Chúng ta có đi chung một con đường với các vị vua không?

Hãy nghĩ đến khả năng các trái phiếu có chủ quyền lâu năm bị hút nếu chênh lệch tín dụng tăng thêm hàng trăm điểm cơ bản. Kết quả là giá trị trái phiếu giảm sẽ rất lớn. Điều này sẽ khiến nhiều nhà quản lý trái phiếu (và nhiều nhà kinh tế) khó tiêu. Hầu hết các nhà quản lý quỹ trái phiếu chính phủ và các nhà kinh tế vẫn tập trung vào rủi ro lãi suất hơn là tập trung vào tín dụng.

Hơn nữa, giá của phí bảo hiểm CDS có chủ quyền thiết lập một cách hiệu quả mức chênh lệch tín dụng cơ sở mà tất cả các khoản tín dụng khác sẽ bị ràng buộc. Nói cách khác, không chắc rằng mức chênh lệch của bất kỳ tổ chức hoặc thực thể nào cao hơn bậc thang tín dụng sẽ giao dịch bên trong mức chênh lệch tín dụng của quốc gia có thẩm quyền. Do đó, việc mở rộng chênh lệch phí bảo hiểm / tín dụng CDS có chủ quyền dẫn đến hiệu ứng phân tầng trên phạm vi tín dụng. Điều này được gọi là "lây lan."

Vì vậy, tôi hỏi độc giả một lần nữa: Liệu tỷ giá kho bạc Hoa Kỳ có thực sự là “phi rủi ro”? Điều này có nghĩa là rủi ro tín dụng vốn có bằng XNUMX ... tuy nhiên, hiện tại, Phí bảo hiểm CDS trên nợ có chủ quyền của Hoa Kỳ là 16 bps. Theo hiểu biết của tôi, 16 bps lớn hơn XNUMX. Bạn có thể tra cứu phí bảo hiểm CDS (và do đó là rủi ro mặc định ngụ ý) cho nhiều chủ quyền tại WorldGo GovernmentBonds.com. Hãy nhớ rằng, giá cả là sự thật…

Rủi ro trái phiếu Ba: Rủi ro thanh khoản

Chính xác thì tính thanh khoản là gì? Đó là một thuật ngữ luôn được sử dụng phổ biến: “một thị trường có tính thanh khoản cao” hoặc “sự suy giảm thanh khoản”, như thể tất cả chúng ta đều phải biết nó có nghĩa là gì… nhưng hầu hết chúng ta đều không biết.

Định nghĩa học thuật về tính thanh khoản như sau: Khả năng mua và bán tài sản một cách nhanh chóng và về khối lượng mà không làm thay đổi giá cả.

Được rồi, tốt thôi. Nhưng thanh khoản đạt được như thế nào? Bước sang giai đoạn bên trái: Các đại lý…

Hãy tưởng tượng bạn sở hữu 100 cổ phiếu của ABC, Inc. Bạn muốn bán 100 cổ phiếu này và mua 50 cổ phiếu của XYZ, Inc. Bạn sẽ làm gì? Bạn đăng nhập vào tài khoản môi giới của mình và đặt lệnh… trong một tấm thảm
ter của giây mỗi giao dịch được thực hiện. Nhưng điều gì đã thực sự xảy ra? Có phải nhà môi giới của bạn ngay lập tức tìm được một đối tác sẵn sàng mua 100 cổ phiếu của ABC, Inc. và bán cho bạn 50 cổ phiếu của XYZ, Inc.?

Tất nhiên là họ đã không. Thay vào đó, người môi giới (tức là “nhà môi giới”) đóng vai trò là đối tác trong giao dịch này với bạn. Nhà cái “biết” rằng cuối cùng (trong vài phút, vài giờ hoặc vài ngày) họ sẽ tìm được một đối tác mong muốn sở hữu ABC, Inc. và bán XYZ, Inc., do đó hoàn thành chặng ngược lại của giao dịch.

Đừng nhầm lẫn. Các đại lý không làm điều này miễn phí. Thay vào đó, họ mua cổ phiếu ABC, Inc. của bạn với giá x $ và sau đó bán những cổ phiếu đó với giá $ x + $ y. Trong kinh doanh, $ x được gọi là “giá thầu” và $ x + $ y được gọi là “yêu cầu”. Lưu ý: Sự khác biệt giữa hai mức giá được gọi là “chênh lệch giá mua - giá bán” và được coi là động cơ lợi nhuận cho nhà phân phối để cung cấp tính thanh khoản cho thị trường.

Hãy tóm tắt lại: Các đại lý là các tổ chức vì lợi nhuận làm cho thị trường trở nên thanh khoản bằng cách quản lý hàng tồn kho thặng dư và / hoặc thâm hụt của các tài sản khác nhau. Lợi nhuận thu được từ chênh lệch giá mua và giá bán, và trong các thị trường thanh khoản, chênh lệch giá là nhỏ. Nhưng khi các đại lý cảm nhận được rủi ro thị trường, họ nhanh chóng bắt đầu mở rộng chênh lệch, đòi hỏi nhiều lợi nhuận hơn khi chấp nhận rủi ro giữ hàng tồn kho.

Ngoại trừ… Điều gì sẽ xảy ra nếu việc mở rộng chênh lệch giá mua không đủ bù cho rủi ro? Điều gì sẽ xảy ra nếu các đại lý chỉ đơn giản là ngừng tạo thị trường? Hãy tưởng tượng, bạn đang nắm giữ khoản nợ của ABC, Inc. và muốn bán nó, nhưng không ai sẵn sàng mua (trả giá) nó. Rủi ro mà các đại lý / thị trường nắm bắt, mô tả khái niệm rủi ro thanh khoản. Và điều này, như bạn có thể tưởng tượng, là một vấn đề lớn…

Đối với chứng khoán rất thanh khoản, bạn có thể thực hiện hàng chục triệu đô la giao dịch trên một thị trường rất chặt chẽ. Trong khi thị trường cổ phiếu có tính thanh khoản rõ ràng vì chúng minh bạch và giao dịch trên một sàn giao dịch có thể nhìn thấy được với thế giới, thị trường trái phiếu thực sự thanh khoản hơn nhiều ngay cả khi chúng giao dịch qua quầy (OTC). Thị trường trái phiếu và tỷ giá là dầu mỡ của cỗ máy tài chính tiền tệ toàn cầu và vì lý do đó, các ngân hàng trung ương rất nhạy cảm với cách thức hoạt động của tính thanh khoản.

Tính thanh khoản được phản ánh trong chênh lệch giá mua / bán cũng như quy mô giao dịch có thể được thực hiện. Khi niềm tin suy yếu và nỗi sợ hãi tăng lên, chênh lệch giá mua / bán mở rộng và quy mô giao dịch giảm dần khi các nhà tạo lập thị trường (đại lý) rút khỏi việc cung cấp vốn rủi ro của họ để bôi trơn bộ máy, vì họ không muốn bị bỏ lại với một túi rủi ro ( hàng tồn kho) mà không có người mua. Điều có xu hướng xảy ra là mọi người đang di chuyển theo cùng một hướng. Nói chung, trong các giai đoạn “giảm rủi ro”, hướng đó là khi người bán chịu rủi ro và người mua bảo vệ.

Có lẽ thành phần quan trọng nhất để đánh giá tính thanh khoản của thị trường tín dụng là hệ thống ngân hàng. Thật vậy, niềm tin giữa các thực thể trong hệ thống này là điều tối quan trọng. Theo đó, có một vài tỷ giá thị trường mở đo lường mức độ tin cậy / niềm tin của đối tác này. Các tỷ lệ này là LIBOR và BAs. LIBOR là Tỷ giá Ưu đãi Liên ngân hàng Luân Đôn và BAs là Tỷ lệ Chấp nhận của Chủ ngân hàng ở Canada. (Lưu ý: LIBOR gần đây đã chuyển đổi sang Lãi suất tài trợ qua đêm có bảo đảm [SOFR], nhưng ý tưởng vẫn giống nhau). Cả hai tỷ lệ đều thể hiện chi phí mà ngân hàng sẽ vay hoặc cho vay vốn để đáp ứng nhu cầu vay của mình. Khi những lãi suất này tăng lên một cách có ý nghĩa, nó báo hiệu sự xói mòn lòng tin giữa các đối tác và sự bất ổn ngày càng tăng trong hệ thống cho vay liên ngân hàng.

Sự lây lan, Triển lãm Một: Cuộc khủng hoảng tài chính lớn

Trước thềm GFC (Mùa hè 2007), LIBOR và BA đã tăng lên, cho thấy thị trường tín dụng đang bắt đầu bộc lộ những căng thẳng điển hình được thấy trong “cuộc khủng hoảng thanh khoản” và niềm tin vào hệ thống bắt đầu bị xói mòn. Các thị trường chứng khoán hầu như không nhận thức được bản chất thực sự của vấn đề ngoại trừ việc chúng bị xoay quanh khi các quỹ đầu cơ dựa trên tín dụng đạt được sự bảo vệ trong thị trường CDS và thị trường biến động vốn cổ phần. Khi nghi ngờ, hãy tìm đến các thị trường tín dụng để xác định mức độ căng thẳng, chứ không phải thị trường chứng khoán (chúng có thể hơi phi lý khi cú đấm tăng đột biến). Đây là thời điểm sơ khai và là thời điểm bắt đầu của cuộc Khủng hoảng Tài chính Toàn cầu.

Vào thời điểm đó, hai quỹ đầu cơ Bear Stearns được đồn đoán là đang gặp rắc rối lớn do khoản thế chấp dưới chuẩn, và Lehman Brothers đang ở trong tình trạng bấp bênh trên thị trường tài trợ. Những người tham gia thị trường vào thời điểm đó chắc chắn sẽ nhớ câu nói nổi tiếng của Jim Cramer ("Họ không biết gì cả!"), vào một buổi chiều đầy nắng, vào đầu tháng 2007 năm XNUMX, ông đã mất kiên nhẫn và kêu gọi Fed và Ben Bernanke vì không biết gì về những căng thẳng.

Chà, Fed đã cắt giảm lãi suất và cổ phiếu tăng lên mức cao nhất mọi thời đại vào tháng 2007 năm XNUMX, khi các nhà đầu tư tín dụng đang mua các hình thức bảo vệ khác nhau đã đảo ngược hướng đi, do đó đẩy cổ phiếu lên. Nhưng hãy nhớ rằng, tín dụng là một con chó, và thị trường chứng khoán là cái đuôi của nó. Cổ phiếu có thể bị đảo lộn nếu bị bỏ rơi một cách thiếu thận trọng bởi vì thị trường tín dụng lớn hơn rất nhiều và tín dụng được ưu tiên hơn so với vốn chủ sở hữu.

Cần lưu ý rằng sự lây lan trên thị trường trái phiếu rõ ràng hơn nhiều so với thị trường cổ phiếu. Ví dụ: nếu chênh lệch của các tỉnh đang mở rộng trên trái phiếu Ontario, thì hầu hết các tỉnh khác của Canada đang mở rộng trong bước ngoặt, và có một hiệu ứng nhỏ giọt thông qua chênh lệch liên ngân hàng (LIBOR / BA), chênh lệch của công ty IG và thậm chí đối với chênh lệch HY. Điều này cũng đúng ở các thị trường Hoa Kỳ, với tác động của chỉ số IG đổ vào chỉ số HY.

Mối tương quan giữa thị trường chứng khoán và thị trường tín dụng là quan hệ nhân quả. Khi bạn là tín dụng dài và vốn chủ sở hữu dài, bạn là biến động ngắn (vol). Các quỹ đầu cơ tín dụng muốn giảm bớt rủi ro của họ sẽ mua nhiều vol hơn, do đó làm trầm trọng thêm sự gia tăng vol. Nó trở thành một vòng lặp phản hồi tiêu cực, khi chênh lệch tín dụng rộng hơn dẫn đến việc mua khối lượng nhiều hơn, dẫn đến nhiều biến động giá cổ phiếu hơn (luôn luôn đi xuống). Khi các ngân hàng trung ương quyết định can thiệp vào thị trường để ổn định giá cả và giảm biến động, đó không phải là vì họ quan tâm đến những người sở hữu vốn cổ phần. Thay vào đó, đó là bởi vì họ cần phải ngăn chặn vòng lặp phản hồi tiêu cực và ngăn chặn việc chiếm đoạt thị trường tín dụng.

Một lời giải thích ngắn gọn được đảm bảo ở đây:

  1. Biến động = “vol” = rủi ro. Mối quan hệ dài / ngắn thực sự có thể được coi là tương quan về giá trị. Nếu bạn là "dài x" và "y ngắn", khi giá trị của x tăng lên, giá trị của y sẽ giảm và ngược lại. Vì vậy, ví dụ, khi bạn là “tín dụng dài / vốn chủ sở hữu” và “biến động ngắn /“ biến động ”/ rủi ro,” khi rủi ro trên thị trường tăng lên, giá trị của các công cụ tín dụng và vốn chủ sở hữu giảm.
  2. VIX, thường được các nhà phân tích và các hãng truyền thông tin tức trích dẫn, là “chỉ số biến động” và đóng vai trò như một chỉ báo rộng rãi về sự biến động / rủi ro trên thị trường.
  3. “Mua khối lượng” ngụ ý mua tài sản hoặc công cụ bảo vệ bạn trong thời gian rủi ro thị trường gia tăng. Ví dụ: mua quyền chọn mua bảo vệ trên các vị thế vốn chủ sở hữu của bạn đủ điều kiện là một giao dịch mua biến động.

Bất chấp điều đó, thực tế đã sớm quay trở lại khi năm 2007 chuyển sang năm 2008. Cổ phiếu của Bear Stearns giao dịch xuống còn 2 USD / cổ phiếu vào tháng 2008 năm 2008 khi nó được mua lại bởi JP Morgan. Tiếp xúc thế chấp dưới chuẩn là thủ phạm gây ra sự sụp đổ của nhiều sản phẩm có cấu trúc và vào tháng XNUMX năm XNUMX, Lehman Brothers được phép thất bại.

Nỗi sợ hãi của tôi là hệ thống thực sự đang trên bờ vực sụp đổ, và tôi không phải là người duy nhất. Tôi đi tàu đến nơi làm việc vào mỗi buổi sáng vào mùa đông / mùa xuân năm 2009 và tự hỏi liệu nó đã “hết chưa”. Quỹ của chúng tôi đã được bảo hiểm rủi ro, nhưng chúng tôi có rủi ro đối tác trên thị trường. Thật là may mắn khi các nhà đầu tư của chúng tôi đã đồng ý với thời gian khóa và không thể mua lại các khoản đầu tư của họ.

Chúng tôi đã tính toán và quản lý mức độ rủi ro của mình trên cơ sở từng phút một, nhưng mọi thứ diễn ra quá nhanh. Có sự sợ hãi thực sự trên thị trường. Bất kỳ sự ổn định nào cũng chỉ là tạm dừng trước khi niềm tin (và do đó giá cả) mất đi.
khác đánh và giảm thấp hơn. Chúng tôi đã thêm vào các hàng rào của mình khi thị trường lao dốc. Chỉ cần nói rằng: Sự lây nhiễm tự hình thành.

Tính thanh khoản được định nghĩa tốt nhất là khả năng bán trong thị trường giá xuống. Theo định nghĩa đó, tính thanh khoản là không tồn tại. Một số chứng khoán sẽ giảm 25% trên một giao dịch. Ai sẽ bán thứ gì đó giảm 25%? Các quỹ đang được mua lại bởi các nhà đầu tư muốn tiền mặt, đó là những người. Trong trường hợp này, quỹ cần bán bất kể giá nào. Có sự hoảng loạn và máu trên đường phố. Hệ thống đã bị hỏng và có một trên thực tế bỏ phiếu bất tín nhiệm. Mọi người không bán những gì họ muốn, họ bán những gì họ có thể. Và điều này, đến lượt nó, mang lại nhiều doanh thu hơn…

Contagion, Ex Exhibition Two: Reddit và GameStop (GME)

Các sự kiện xung quanh việc "khống chế" GME gần đây đã được công bố rộng rãi trên các phương tiện truyền thông chính thống, nhưng không được giải thích rõ ràng. Trước tiên, hãy tóm tắt lại những gì đã thực sự xảy ra…

Theo cách hiểu của tôi về các sự kiện, nó bắt đầu với Keith Gill, một người cha 34 tuổi đến từ vùng ngoại ô Boston, người làm marketing cho Công ty Bảo hiểm Nhân thọ Tương hỗ Massachusetts. Anh ấy là một thành viên tích cực của cộng đồng Reddit và được biết đến trên mạng với cái tên “Roaring Kitty”. Ông nhận thấy rằng lãi suất ngắn hạn đối với GME vượt quá 100% số lượng cổ phiếu đang lưu hành. Điều này có nghĩa là các quỹ đầu cơ, đã ngửi thấy mùi máu và dự đoán được sự sụp đổ sắp xảy ra của GME, đã vay cổ phiếu GME từ các cổ đông và bán chúng, bỏ túi số tiền thu được, với kế hoạch mua lại cổ phiếu (với giá thấp hơn nhiều) và trả lại. chúng cho chủ sở hữu ban đầu của họ vào một ngày sau đó, do đó giữ phần chênh lệch làm lợi nhuận.

Nhưng điều gì sẽ xảy ra nếu, thay vì giá cổ phiếu lao dốc, nó thực sự tăng đột biến? Các chủ sở hữu cổ phiếu ban đầu sẽ muốn lấy lại cổ phiếu có giá trị của họ… nhưng quỹ đầu cơ cần phải trả nhiều hơn lợi nhuận từ việc bán khống ban đầu để mua lại và trả lại chúng. Hơn rất nhiều. Đặc biệt là khi số lượng cổ phiếu của các quỹ đầu cơ đang thiếu hụt nhiều hơn số lượng cổ phiếu đang tồn tại. Hơn nữa, nếu họ không thể mua được cổ phiếu bất kể giá họ sẵn sàng trả, nhân viên ký quỹ tại các công ty môi giới sẽ yêu cầu tiền mặt thay thế.

Hấp dẫn cộng đồng Reddit, "Roaring Kitty" đã có thể thuyết phục một số lượng lớn các nhà đầu tư mua cổ phiếu GME và nắm giữ nó. Giá cổ phiếu tăng chóng mặt, do các quỹ đầu cơ buộc phải hủy bỏ giao dịch của họ với mức lỗ đáng kể. Và đó là cách David đánh bại Goliath…

GME đã gây ra tình trạng giảm tỷ lệ đòn bẩy qua thị trường chứng khoán và được phản ánh trong việc gia tăng biến động vốn chủ sở hữu (VIX), và áp lực liên quan đến chênh lệch tín dụng. Sự việc xảy ra như sau: Có tới 15 quỹ đầu cơ lớn đều được đồn đại là gặp khó khăn vì kết quả tháng đầu tiên của họ rất tệ. Họ đã giảm từ 10% đến 40% để bắt đầu năm 2021. Tổng cộng, họ kiểm soát khoảng 100 tỷ đô la tài sản, tuy nhiên, họ cũng sử dụng đòn bẩy, thường cao gấp XNUMX lần so với số vốn chủ sở hữu của họ.

Để trích dẫn từ “Báo cáo Bẫy gấu” vào ngày 27 tháng 2021 năm XNUMX:

“21 Chỉ báo Hệ thống Lehman của chúng tôi đang tăng cao hơn. Các tù nhân đang điều hành trại tị nạn… khi nhân viên ký quỹ đi ngang qua bàn của bạn, đó là một trải nghiệm rất khó chịu. Bạn không chỉ bán những người thua cuộc của bạn, bạn phải bán những người chiến thắng của bạn. Gần như 'tất cả mọi thứ phải đi' để huy động tiền mặt quý giá. Đây là vấn đề với các ngân hàng trung ương. Các nhà học thuật thường không biết gì về rủi ro hệ thống, ngay cả khi nó ở ngay dưới mũi họ. Những cuốn sách lịch sử chứa đầy những bài học này ”.

Cục Dự trữ Liên bang Tiết kiệm trong ngày?

Như đã mô tả trước đó trong phần một, sự hỗn loạn trong cuộc khủng hoảng GFC và COVID-19 về cơ bản đã chuyển đòn bẩy dư thừa trong hệ thống tài chính sang bảng cân đối kế toán của các chính phủ thông qua QE. Tiền in là liều thuốc giảm đau, và thật không may, giờ đây chúng ta đã nghiện thuốc giảm đau.

Chương trình Cứu trợ Tài sản Rắc rối (TARP) là sự khởi đầu của các từ viết tắt tài chính tạo điều kiện cho việc chuyển giao rủi ro ban đầu này vào năm 2008 và 2009. Có một khoản nợ khổng lồ đã được xóa sổ, nhưng cũng có một khoản lớn đã được giải ngân và chuyển cho chính phủ / ngân hàng trung ương sổ sách và do đó bây giờ là nghĩa vụ của chính phủ.

Và sau đó vào năm 2020, với cuộc khủng hoảng COVID bùng phát mạnh mẽ, nhiều từ viết tắt hơn xuất hiện cũng như khả năng cao là nhiều tổ chức tài chính sẽ lại vỡ nợ… Nhưng Fed lại tiếp tục tham gia thị trường. Lần này không chỉ có các chương trình QE cũ mà còn có các chương trình mới mua tín dụng công ty và thậm chí cả trái phiếu HY. Như vậy, Cục Dự trữ Liên bang đã hoàn thành quá trình chuyển đổi từ vai trò là “người cho vay phương sách cuối cùng” thành “người điều hành phương sách cuối cùng”. Hiện họ sẵn sàng mua các tài sản giảm giá để hỗ trợ giá và cung cấp thanh khoản cho thị trường để ngăn chặn sự lây lan. Nhưng với chi phí nào?

Bài học từ GFC, COVID và QE của Fed

Các tín hiệu về giá trên thị trường không còn thuần túy và không phản ánh mức độ rủi ro thực sự

Việc các ngân hàng trung ương nới lỏng định lượng có xu hướng tập trung vào mức lãi suất “được quản lý” (một số người gọi là thao túng) và hình dạng của đường cong lợi tức, sử dụng việc mua trái phiếu kho bạc có mục tiêu (đôi khi được gọi là “kiểm soát đường cong lợi suất”). Trong những điều kiện khắc nghiệt này, rất khó để tính toán “lãi suất phi rủi ro” tự nhiên / thị trường mở và do sự can thiệp của ngân hàng trung ương, rủi ro tín dụng thực sự không được phản ánh trong giá tín dụng.

Đây là những gì xảy ra trong thời đại tỷ lệ thấp. Chi phí đi vay thấp và đòn bẩy được sử dụng để tăng lợi suất. Tất cả đòn bẩy này làm gì? Nó làm tăng nguy cơ quá trình thư giãn không thể tránh khỏi trở nên cực kỳ đau đớn, đồng thời đảm bảo rằng việc thư giãn sẽ làm lây lan nhiên liệu. Không nhất thiết phải xảy ra vỡ nợ để hợp đồng CDS kiếm tiền. Việc mở rộng chênh lệch sẽ khiến chủ sở hữu của hợp đồng phải chịu một khoản lãi so với thị trường, và ngược lại, người bán hợp đồng sẽ phải chịu một khoản lỗ từ thị trường. Chênh lệch sẽ mở rộng để phản ánh sự gia tăng khả năng vỡ nợ và giá / giá trị của “tài sản” tín dụng sẽ giảm theo.

Vì lý do này, chúng tôi kêu gọi những người tham gia thị trường tuân theo tỷ lệ CDS của các chính phủ có chủ quyền để có dấu hiệu tốt hơn nhiều về những rủi ro thực sự đang tiềm ẩn trong hệ thống. Một ví dụ rõ ràng trong tâm trí tôi là Tỷ lệ CDS trong năm năm ở các quốc gia sau:

  1. Hoa Kỳ (AA +) = 16 bps
  2. Canada (AAA) = 33 bps
  3. Trung Quốc (A +) = 64 bps
  4. Bồ Đào Nha (BBB) ​​= 43 bps

Mặc dù Canada có xếp hạng tín dụng cao nhất trong ba nước, nhưng thị trường CDS lại cho chúng ta biết điều khác. Có sự thật trong những thị trường này. Đừng làm theo những ý kiến ​​chủ quan về tín dụng một cách mù quáng.

Các đợt tín dụng bị xếp hạng sai “AAA” là nguyên nhân chính dẫn đến việc làm sáng tỏ các sản phẩm tín dụng có cấu trúc trong GFC. Việc bán cưỡng bức do hạ cấp của các cấu trúc “được đánh giá cao” trước đây và các đợt tín dụng tương ứng của chúng là điều dễ lây lan. Khi một cấu trúc sụp đổ, những cấu trúc khác cũng theo sau. Bán vật dụng đang bán.

Mặc dù sự vỡ nợ của một quốc gia có chủ quyền G20 trong ngắn hạn vẫn là một sự kiện có xác suất thấp hơn, nhưng nó không phải là 20. (Thổ Nhĩ Kỳ là một GXNUMX và Argentina cũng vậy). Như vậy, nhà đầu tư cần được thưởng cho rủi ro vỡ nợ tiềm ẩn. Điều đó hiện không xảy ra trong môi trường của các đường cong lợi suất bị thao túng.

Có hơn 180 loại tiền tệ fiat và hơn 100 loại tiền tệ có thể sẽ thất bại trước khi một loại tiền tệ G7 làm được. Tuy nhiên, tỷ lệ CDS có khả năng tiếp tục tăng. Sự lây lan và hiệu ứng domino là những rủi ro thực sự, như lịch sử đã dạy chúng ta.

Các mức nợ của Nhà nước do QE và Chi tiêu tài khóa không bền vững

Theo Viện Tài chính Quốc tế, năm 2017, nợ toàn cầu / GDP toàn cầu là 3.3 lần. GDP toàn cầu đã tăng nhẹ trong ba năm qua
rs, nhưng nợ toàn cầu đã tăng nhanh hơn nhiều. Bây giờ tôi ước tính rằng tỷ lệ nợ/GDP toàn cầu là hơn 4 lần. Ở tỷ lệ này, một sự chắc chắn toán học nguy hiểm xuất hiện. Nếu chúng ta giả định lãi suất trung bình của khoản nợ là 3% (mức này thấp một cách thận trọng), thì nền kinh tế toàn cầu cần tăng trưởng với tốc độ 12% chỉ để giữ cho cơ sở thuế phù hợp với số dư nợ đang gia tăng một cách hữu cơ (lãi suất chính phủ chi phí). Lưu ý: Điều này không không bao gồm các khoản thâm hụt gia tăng được dự tính để chống chọi với các tác động suy thoái của cuộc khủng hoảng COVID.

Trong vòng xoáy nợ / GDP, tiền tệ fiat trở thành thuật ngữ sai số, có nghĩa là in nhiều fiat hơn là giải pháp duy nhất cân bằng sự tăng trưởng ở tử số so với mẫu số. Khi có nhiều fiat hơn được in, giá trị của fiat nổi bật sẽ bị trừ đi. Đó là các thuật ngữ vòng tròn và lỗi ngụ ý một tạp chất trong công thức.

Do đó, khi bạn cho chính phủ vay tiền tại thời điểm XNUMX, bạn có khả năng cao sẽ lấy lại được tiền của mình tại thời điểm x; tuy nhiên, giá trị của số tiền đó sẽ bị giảm giá trị. Đó là một điều chắc chắn về mặt toán học. Giả sử không có sự lây nhiễm nào dẫn đến vỡ nợ thì hợp đồng nợ đã được thỏa mãn. Nhưng ai mới là kẻ ngốc? Hơn nữa, với lãi suất ở mức thấp trong lịch sử, lợi nhuận theo hợp đồng từ các nghĩa vụ chắc chắn sẽ không theo kịp Chỉ số giá tiêu dùng (CPI), chưa nói đến lạm phát thực sự được đo lường bằng các rổ ít thao túng hơn. Và lưu ý rằng chúng tôi thậm chí đã không đề cập đến khoản lợi nhuận sẽ được yêu cầu để có phần thưởng công bằng do rủi ro tín dụng.

Tôi diễn giải câu hỏi chính như sau: Nếu các quốc gia chỉ có thể in, họ không bao giờ có thể vỡ nợ, vậy tại sao mức lây lan CDS lại mở rộng? Đừng nhầm lẫn: các khoản tín dụng có chủ quyền mặc định mặc dù chúng có thể in tiền.

Hãy nhớ siêu lạm phát Weimar sau Thế chiến thứ nhất, Khủng hoảng Nợ ở Mỹ Latinh năm 1988, Venezuela năm 2020 và Thổ Nhĩ Kỳ vào năm 2021, nơi fiat (thực sự hoặc hiệu quả) bị vứt vào lề đường như rác. Có rất nhiều ví dụ khác, nhưng không phải trong “thế giới đầu tiên”. Bất chấp điều đó, nó sẽ trở thành một cuộc khủng hoảng niềm tin và những người nắm giữ nợ chính phủ hiện tại không thực hiện nghĩa vụ của họ. Thay vào đó, họ yêu cầu tiền mặt. Các chính phủ có thể "in" tiền mặt, nhưng nếu nó được xúc vào lề đường, tất cả chúng ta sẽ đồng ý rằng nó là một trên thực tế mặc định. Việc dựa vào các giáo sư kinh tế / các nhà lý thuyết tiền tệ hiện đại để cho rằng “thâm hụt là một huyền thoại” là nguy hiểm. Sự thật có thể không thuận tiện, nhưng điều đó làm cho nó không kém phần đúng.

Kết luận

Chúng tôi kết thúc phần này bằng một sơ đồ trực quan về cách mọi thứ có thể “sụp đổ” về mặt lý thuyết. Hãy nhớ rằng, các hệ thống hoạt động cho đến khi chúng không hoạt động. Từ từ rồi đột ngột…

Một biểu đồ về cách mọi thứ sụp đổ.

Tiến hành tương ứng. Rủi ro xảy ra nhanh chóng.

Đây là bài đăng của Greg Foss và Jason Sansone. Các ý kiến ​​được bày tỏ hoàn toàn là của riêng họ và không nhất thiết phải phản ánh ý kiến ​​của BTC Inc hoặc Tạp chí Bitcoin.

tại chỗ_img

Tin tức mới nhất

tại chỗ_img