Как трейдеры хедж-фондов, известные как SPAC Mafia, управляют инвестиционным бумом на 80 миллиардов долларов с помощью беспроигрышной торговли.
Если вы хотите увидеть будущее столь многих специализированных компаний-приобретателей, наводняющих рынок, обратите внимание на недавнее прошлое. Почти пять лет назад миллиардер Landry's Seafood Тиллман Фертитта вывел Landcadia Holdings на биржу за 345 миллионов долларов. Тем не менее, в соответствии с моделью «бланка» SPAC, еще не было никакого действующего бизнеса - десятки хедж-фондов вложились в его IPO по 10 долларов за единицу.
В мае 2018 года Landcadia наконец-то нашла свою цель: подающий надежды сервис доставки онлайн-ресторанов под названием Waitr, который объединится с SPAC в обмен на 252 миллиона долларов наличными. Фертитта рекламировал тот факт, что стартап из Луизианы с доходом в 65 миллионов долларов теперь будет иметь доступ к 4 миллионам постоянных членов его ресторанного и казино, а также к новому партнерству с его франшизой Houston Rockets NBA. Однако два года спустя вы, скорее всего, никогда не слышали об Уайтре. Таким образом, ее акции недавно торговались на уровне 2.62 доллара, что более чем на 70% ниже цены IPO (индекс S&P 500 вырос на 76% за тот же период).
Уэйтр был катастрофой практически для любого, кто купил акции рано. Но хедж-фонды, купившие подразделения Landcadia на IPO, преуспели. Практически все окупили свои первоначальные вложения с процентами, и многие из них получили прибыль от исполнения варрантов на вторичном рынке. «SPAC - это феноменальная альтернатива доходности», - говорит Дэвид Султан, главный инвестиционный директор Fir Tree Partners, хедж-фонда с оборотом 3 миллиарда долларов, который вложился в IPO Landcadia SPAC компании Fertitta - и почти во все остальные, которые он мог достать.
Бум SPAC в 2020 году, вероятно, является самой большой историей на Уолл-стрит в году, но почти никто не заметил тихую силу, движущую этот спекулятивный пузырь: пара десятков малоизвестных хедж-фондов, таких как Polar Asset Management и Davidson Kempner, известных инсайдерам как « SPAC Mafia ». Это предложение, от которого они не могут отказаться. Согласно недавнему исследованию 97 SPAC, проведенному профессором юридической школы Нью-Йоркского университета Майклом Олрогге и профессором права Стэнфордского университета Майклом Клауснером, около 47 процентов этих хедж-фондов выкупают или продают свои акции IPO до завершения целевых слияний. Хотя хедж-фонды SPAC Mafia не хотят говорить подробностей, их доходность в настоящее время составляет около 20%. «Возможности роста безграничны», - говорит Патрик Гэлли, управляющий портфелем в чикагской RiverNorth, который управляет портфелем инвестиций SPAC на сумму 200 миллионов долларов. Рой Берен из Westchester Capital Management, фонда с портфелем на сумму 470 миллионов долларов, состоящим не менее чем из 40 SPAC, на более ясном английском языке добавляет: «Мы любим риск / вознаграждение».
Что не нравится, когда «риск» практически не связан с риском? В этом уравнении есть только один проигравший. Как всегда, это розничный инвестор, новичок в Robinhood, компания фонда добрых намерений, такая как Fidelity. Все они приносят свои кирки в золотую лихорадку SPAC, не понимая, что возможности были реализованы задолго до того, как они туда попали - спонсорами, которые видят легкий результат, предпринимателями, которые получают большие убытки, когда их компании приобретаются, и хеджированием SPAC Mafia. средства, которые все это смазывают.
Для маленького парня скоро станет намного хуже. Гигантские количественные фирмы - Millennium Management Иззи Энглендера, Moore Capital Луи Бэкона, BlueCrest Capital Майкла Платта - недавно вмешались. Конечно, все они привлекли миллиарды на основе алгоритмических торговых стратегий, а не путем покупки спекулятивных IPO у компаний, у которых даже нет продукта пока нет. Но вам не нужен ИИ, чтобы говорить о преимуществах верного. А это означает поток легких денег для еще более мнимых приобретений. По словам Олрогге из Нью-Йоркского университета: «Это будет катастрофой для инвесторов, которые удержат слияние».
По данным SPACInsider, за первые 10 месяцев 2020 года 178 SPAC стали публичными на общую сумму 65 миллиардов долларов - это больше, чем сумма таких сделок за последние десять лет вместе взятых. Это лишь одно из свидетельств того, что нынешняя волна компаний, использующих бланки, отличается от предыдущих поколений.
В 1980-х годах SPAC были известны как «слепые пулы» и были сферой деятельности брокерских фирм, печально известных тем, что обкрадывали доверчивых инвесторов под такими лозунгами, как First Jersey Securities и Stratton Oakmont из The Wolf of Wall Street. Слепые пулы обходили контроль со стороны регулирующих органов и, как правило, сосредотачивались на кажущихся многообещающими операционными компаниями - тех, чьи перспективы казались потрясающими во время разговора по телефону с брокером. Биржевые маклеры, которые обычно владели большими пакетами акций и варрантов, «накачивали» цены, торгуя акциями среди клиентов, а затем «сбрасывали» свои активы с прибылью, прежде чем акции неизбежно рухнули. Акции торговались в тени Уолл-стрит за гроши, а суммы сделок были крошечными, обычно менее 10 миллионов долларов.
В 1992 году юрист с Лонг-Айленда по имени Дэвид Нуссбаум, генеральный директор брокерской компании GKN Securities, создал компанию нового типа с пустыми чеками с большей защитой инвесторов, включая разделение наличных средств IPO на счете условного депонирования. Он даже придумал наигранное прозвище «компания по закупкам специального назначения».
Основы новых SPAC заключались в следующем: спонсор должен оплатить андеррайтинговые и юридические издержки первичного публичного размещения акций новой подставной компании и иметь два года, чтобы использовать вырученные средства для покупки объекта приобретения. Чтобы побудить инвесторов IPO разместить свои деньги в этих новых SPAC, поскольку спонсоры охотились за сделкой, единицы IPO, которые обычно оцениваются в 10 долларов каждая, включали одну обыкновенную акцию плюс варранты на покупку дополнительных акций по цене 11.50 долларов. Иногда владельцы паев также получали бесплатные акции в форме «прав», конвертируемых в обыкновенные акции. Если сделка не была идентифицирована в течение двух лет или инвестор IPO проголосовал против, держатели могли выкупить свои первоначальные инвестиции, но часто только 85% от них.
В 13-х годах GKN выступила гарантом 1990 сделок с пустыми чеками, но столкнулась с проблемами регулирования с Национальной ассоциацией дилеров по ценным бумагам, которая оштрафовала брокерскую компанию на 725,000 1.4 долларов и вынудила ее вернуть 1,300 миллиона долларов за завышенную цену 2001 инвесторам. GKN закрылся в 2003 году, но Нуссбаум вновь появился в XNUMX году, управляя EarlyBirdCapital, который и сегодня остается крупным андеррайтером SPAC.
SPAC вышли из фаворита в годы пузыря доткомов, когда проводился бум традиционных IPO. В начале 2000-х интерес к SPAC вернулся вместе с бычьим рынком, и сделки стали расти. В преддверии кризиса 2008 года участники сделок Нельсон Пельц и Мартин Франклин обратились к SPAC за финансированием, каждый из которых привлек сотни миллионов долларов.
Примерно в 2015 году SPAC начали предлагать инвесторам IPO 100% гарантии возврата денег с процентами; владелец также будет иметь право сохранить любые варранты или особые права, даже если они проголосовали против слияния и выставили свои акции. Что еще более важно, они могли проголосовать за слияние и при этом выкупить свои акции. По сути, это давало спонсорам зеленый свет для любого выбранного ими партнера по слиянию. Это также сделало IPO SPAC беспроигрышным предложением, фактически предоставив покупателям возможность бесплатного отзыва при повышении цен на акции. Поскольку политика низких ставок и легких денег стимулировала рост фондового рынка на протяжении более десяти лет, возвращение SPAC в моду было лишь вопросом времени. И они это сделали с беспрецедентной силой.
Хедж-спонсоры могут быть движущими силами бума SPAC, но, конечно, не только они становятся богатыми. В сентябре спонсируемый миллиардером SPAC под названием Gores Holdings IV заявил, что предоставит предпринимателю из Понтиака, штат Мичиган, Мэту Ишбиа, владельцу ипотечного кредитора United Wholesale Mortgage, вливание капитала в 925 миллионов долларов, в результате чего его компания будет оценена в 16 миллиардов долларов. Если сделка будет завершена, собственный капитал Ишбиа вырастет до 11 миллиардов долларов, что сделает его одним из 50 самых богатых людей Америки. «Я никогда не знал, что такое SPAC, - признается Ишбиа. «Я чувствовал, что это более эффективный процесс».
Есть также спонсоры, андеррайтеры и юристы, которые создают SPAC, каждый из которых получает свой фунт мяса от сделок. Спонсоры, которые платят андеррайтинговые и юридические сборы за создание и слияние SPAC, обычно получают щедрый подарок от акционеров, известный как «продвижение» - примерно 20% от общего капитала SPAC после IPO.
Алек Горс, миллиардер из частных инвестиций, который помог вывести United Wholesale на биржу, перечислил пять SPAC и привлек более 2 миллиардов долларов. В рамках сделки United Wholesale Горс и его партнеры имеют право приобрести «акции учредителей» на сумму 106 миллионов долларов за 25,000 0.002 долларов, или 2012 доллара за акцию. Фирма прямых инвестиций Гореса не привлекала новые фонды с XNUMX года. Зачем ему с такими легкими оценками?
Среди спонсоров SPAC немногие могут сравниться с бешеным темпом Чамат Палихапития. 44-летний Палихапития - бывший руководитель Facebook, который в 2011 году основал венчурную компанию Social Capital в Кремниевой долине. В связи с замедлением своего венчурного бизнеса Палихапития недавно обратился к публичным рынкам. За 37 месяцев он собрал 4.3 миллиарда долларов в шести SPAC, котирующихся на Нью-Йоркской фондовой бирже, под тикерами IPOA, IPOB, IPOC, IPOD, IPOE и IPOF. По оценкам Forbes, акции учредителя, которые он получил за свое «продвижение», составят не менее 1 млрд долларов. В конце 2019 года Палихапития использовал один из своих SPAC, чтобы привлечь внимание общественности к Virgin Galactic. Уже объявлены две другие сделки: слияние с платформой для покупки жилья Opendoor стоимостью 5 миллиардов долларов и медицинской страховой компанией Clover Health в 3.7 миллиарда долларов. Палихапития и Горс указывают, что они намерены инвестировать в свои сделки сотни миллионов долларов через частное размещение.
По оценкам Forbes, из 65 миллиардов долларов, привлеченных на IPO SPAC в 2020 году, спонсоры, такие как Горс и Палихапития, должны получить более 10 миллиардов долларов свободного капитала. Отлично для них, но ужасно для остальных акционеров. Фактически, к тому времени, когда средний SPAC заключает соглашение о слиянии, ордера, предоставленные хедж-фондам, комиссии за андеррайтинг и щедрые спонсорские выплаты съедают более 30% доходов от IPO. Согласно исследованию недавних SPAC, проведенных Олрогге и Клауснером, типичный SPAC удерживает всего 6.67 долларов за акцию при первоначальной цене IPO в 10 долларов к моменту заключения соглашения о слиянии со своей целевой компанией.
«Проблема с типичным соглашением учредителей и акций заключается не только в чрезмерно крупном размере вознаграждения или внутреннем несовпадении стимулов, но и в том факте, что массовый разводняющий характер акций учредителей затрудняет завершение сделки на привлекательных условиях», - говорит миллиардер Билл Акман.
Горстка миллиардеров, таких как Акман, заключает более справедливые сделки со своими SPAC. В июле Акман привлек SPAC на рекордную сумму в 4 миллиарда долларов под названием Pershing Square Tontine Holdings. Он ищет сделки, но его акционеры столкнутся с гораздо меньшим размыванием, потому что его SPAC не имеет продвижения.
«Горстка миллиардеров заключает более справедливые сделки со своими SPAC. но большинство сделок SPAC не связаны с доброжелательными миллиардерами. «
Миллиардер и магнат хедж-фонда Дэниел Оч, спонсор стартапов-единорогов Coinbase, Github и Stripe через свой семейный офис, недавно привлек 750 миллионов долларов на IPO SPAC под названием Ajax I, но снизил его продвижение до 10%. Его партнер по инвестициям в Ajax, Гленн Фурман, заработал миллиарды прибыли, управляя семейным офисом Майкла Делла; Правление SPAC включает звездный состав новаторов: Кевин Систром из Instagram, Энн Войчики из 23andMe, Джим МакКелви из Square и Стив Эллс из Chipotle. Группа внесла свой личный капитал в будущую сделку с Ajax.
«Мы снижаем спонсорскую экономику, чтобы прояснить, что речь идет не о продвижении чьего-либо капитала», - говорит Оч. «Речь идет о вложении нашего собственного капитала, а затем о поиске отличной компании, которой мы можем владеть в течение длительного периода времени».
Большинство сделок SPAC не связаны с участием доброжелательных миллиардеров. На самом деле, если судить по истории, среднего инвестора SPAC после слияния ожидает воровство, мало чем отличающееся от тех, которые имели место в дрянных сделках вслепую, которые продавались этими ведерками 1980-х и 90-х годов.
По словам Олрогге из Нью-Йоркского университета, через шесть месяцев после объявления сделки средняя доходность SPAC составляет убыток в 12.3%. Через год после объявления большинство SPAC упали на 35%. Доходность, вероятно, ухудшится, поскольку сотни SPAC, которые в настоящее время ищут жизнеспособных партнеров по слиянию, становятся более отчаянными.
Проблемы уже появляются во время великой золотой лихорадки SPAC 2020 года.
Медицинская компания MultiPlan, одна из самых известных недавних сделок, уже может столкнуться с проблемами. Приобретенная SPAC под названием Churchill Capital Corp. III за 1.3 миллиарда долларов, ее акции упали на 25% в ноябре после того, как продавец в короткие сроки опубликовал отчет, в котором ставился под вопрос, ухудшается ли ее бизнес больше, чем он показывает.
Черчилль SPAC - один из пяти, выведенных на рынок бывшим банкиром Citigroup Майклом Кляйном, которые привлекли почти 5 миллиардов долларов. Кляйн и его партнеры теперь владеют акциями стоимостью в сотни миллионов, во многом благодаря прибыльной рекламе. Инвестиционный банк Кляйна M. Klein & Co. заработал десятки миллионов долларов на гонорарах, консультируя свои собственные SPAC по их сделкам. В случае с MultiPlan банк Кляйна заработал 30 миллионов долларов на гонорарах за то, что посоветовал Черчиллю влить капитал SPAC в MultiPlan. Однако выручка от IPO сейчас составляет всего 70 центов на доллар.
«После выхода из финансового кризиса все эти разговоры об ожидаемых результатах, когда у вас есть все эти трейдеры, у которых есть стимулы, которые хотят выиграть, потому что это чужие деньги, - говорит Карсон. Блок, продавец коротких позиций, вызвавший MultiPlan. «Эти структуры стимулирования живы и здоровы на Уолл-стрит в виде SPAC».
Никола Мотор, SPAC, который разрушил плотину из-за спекуляций с электромобилями, теперь сталкивается с расследованием Министерства юстиции по поводу того, ввело ли оно в заблуждение инвесторов при сборе денег. Ее основатель Тревор Милтон ушел, а разрекламированное партнерство с General Motors под вопросом. Акции упали на 36% по сравнению с тем, когда они стояли на момент завершения слияния SPAC.
Электромобили - не единственный разрекламированный сектор SPAC. На данный момент 11 SPAC каннабиса либо объявили о сделке, либо ищут ее. А в онлайн-играх в разработке не менее 10 SPAC.
Пустые чеки для миллиардеров
Когда-то сообразительные инвесторы избегали SPAC. Сегодня их любят САМЫЕ БОГАТЫЕ.
Не так давно гидроразрыв был в моде и на Уолл-стрит, и IPO SPAC обеспечили быстрое и легкое вливание капитала. Энергетическая частная инвестиционная компания Riverstone Holdings выпустила три крупных SPAC: одну в марте 2016 года на сумму 450 миллионов долларов; затем еще два IPO в 2017 году, собрав 1.7 миллиарда долларов - все они были направлены на получение прибыли от инвестиций в сланцевую нефть и газ.
Silver Run II SPAC, принадлежащая Riverstone, приобрела Alta Mesa Resources в 2018 году, но компания быстро обанкротилась, потеряв 3.8 миллиарда долларов рыночной капитализации на нефтяных месторождениях в Оклахоме. Две другие компании SPAC завершили слияние, и теперь обе торгуются ниже 3 долларов за акцию.
Несмотря на свой удручающий послужной список, Riverstone без труда привлекла 200 миллионов долларов в октябре для своего четвертого IPO SPAC под названием «Декарбонизация плюс приобретение». Сланцевый гидроразрыв - вчерашняя игра, поэтому Riverstone перешла на чистые технологии.
Надежда рождается вечно, особенно когда вы можете рассчитывать на деньги хедж-фондов, которые вас поддержат.
Источник: Forbes - Надвигающийся кризис SPAC
