Bagaimana pedagang hedge fund yang dikenal sebagai SPAC Mafia mendorong ledakan investasi $ 80 miliar dengan perdagangan tanpa kerugian.
Jika Anda ingin melihat masa depan dari begitu banyak perusahaan akuisisi bertujuan khusus yang saat ini membanjiri pasar, lihat masa lalu. Hampir lima tahun lalu, miliarder Landry's Seafood Tillman Fertitta mengumumkan kepada publik Landcadia Holdings sebesar $ 345 juta. Terlepas dari itu, sesuai dengan model "cek kosong" SPAC, belum ada bisnis yang beroperasi — lusinan dana lindung nilai ditumpuk ke dalam IPO $ 10 per unit.
Pada Mei 2018, Landcadia akhirnya menemukan targetnya: layanan pengiriman restoran online yang sedang berkembang bernama Waitr yang akan bergabung dengan SPAC dengan imbalan $ 252 juta dalam bentuk tunai. Fertitta menggembar-gemborkan fakta bahwa startup Louisiana, dengan pendapatan $ 65 juta, sekarang akan memiliki akses ke 4 juta anggota loyalitas dari bisnis restoran dan kasino, dan kemitraan baru dengan franchise Houston Rockets NBA miliknya. Namun, dua tahun kemudian, Anda kemungkinan besar belum pernah mendengar tentang Waitr. Dengan demikian, sahamnya baru-baru ini diperdagangkan pada $ 2.62, turun lebih dari 70% dari harga IPO (S&P 500 telah naik 76% selama periode yang sama).
Waitr adalah bencana bagi hampir semua orang yang membeli saham lebih awal. Tetapi dana lindung nilai yang membeli unit IPO Landcadia baik-baik saja. Hampir semua memperoleh kembali investasi awal mereka, dengan bunga, dan banyak yang diuntungkan dengan menjalankan waran di pasar purnajual. “SPAC adalah alternatif hasil yang fenomenal,” kata David Sultan, kepala investasi di Fir Tree Partners, dana lindung nilai senilai $ 3 miliar yang membeli IPO Landcadia SPAC Fertitta — dan hampir semua hal lain yang bisa didapatkannya.
Ledakan SPAC tahun 2020 mungkin adalah kisah Wall Street terbesar tahun ini, tetapi hampir tidak ada yang memperhatikan kekuatan diam-diam yang mendorong gelembung spekulatif ini: beberapa lusin dana lindung nilai yang tidak jelas seperti Polar Asset Management dan Davidson Kempner, yang dikenal oleh orang dalam sebagai " SPAC Mafia. ” Itu adalah tawaran yang tidak bisa mereka tolak. Sekitar 97 persen dari dana lindung nilai ini menebus atau menjual saham IPO mereka sebelum merger target dilakukan, menurut sebuah studi baru-baru ini terhadap 47 SPAC oleh profesor Sekolah Hukum Universitas New York Michael Ohlrogge dan profesor Hukum Stanford Michael Klausner. Meskipun mereka enggan berbicara secara spesifik, dana lindung nilai Mafia SPAC mengatakan pengembalian saat ini berjalan sekitar 20%. “Opsionalitas ke atas tidak terbatas,” kata Patrick Galley, manajer portofolio di RiverNorth yang berbasis di Chicago, yang mengelola portofolio investasi SPAC senilai $ 200 juta. Menambahkan Roy Behren dari Westchester Capital Management, dana dengan portofolio $ 470 juta dari setidaknya 40 SPAC, dalam bahasa Inggris yang lebih jelas: "Kami menyukai risiko / imbalannya."
Apa yang tidak disukai ketika "risiko" semuanya bebas risiko? Hanya ada satu pecundang dalam persamaan ini. Seperti biasa, itu adalah investor ritel, pemula Robinhood, perusahaan dana dengan niat baik seperti Fidelity. Mereka semua membawa beliung mereka ke demam emas SPAC, gagal memahami bahwa peluang telah ditambang jauh sebelum mereka tiba di sana — oleh sponsor yang melihat skor yang mudah, para wirausahawan yang keluar besar ketika perusahaan mereka diakuisisi dan lindung nilai Mafia SPAC dana yang melumasi semuanya.
Ini akan menjadi jauh lebih buruk bagi si kecil. Perusahaan kuantitatif raksasa — Manajemen Milenium Izzy Englander, Moore Capital Louis Bacon, BlueCrest Capital Michael Platt — baru-baru ini ikut serta. Tentu, mereka semua mengumpulkan miliaran berdasarkan strategi perdagangan algoritmik, bukan dengan membeli IPO spekulatif di perusahaan yang bahkan tidak memiliki produk. Tetapi Anda tidak perlu AI untuk memberi tahu Anda manfaat dari suatu hal yang pasti. Dan itu berarti torrent uang tunai mudah untuk akuisisi yang lebih spesifik. Ohlrogge dari NYU mengatakan: "Ini akan menjadi bencana bagi investor yang bertahan melalui merger."
Dalam 10 bulan pertama atau lebih tahun 2020, 178 SPAC go public, dengan nilai $ 65 miliar, menurut SPACInsider — lebih dari nilai gabungan sepuluh tahun terakhir dari kesepakatan semacam itu. Itu hanya satu indikasi bahwa gelombang perusahaan cek kosong saat ini berbeda dari generasi sebelumnya.
Pada 1980-an, SPAC dikenal sebagai "kolam buta" dan merupakan domain dari perusahaan pialang toko ember yang terkenal karena investor yang mudah tertipu di bawah spanduk seperti First Jersey Securities dan The Wolf of Wall Street's Stratton Oakmont. Kelompok buta menghindari pengawasan peraturan dan cenderung berfokus pada perusahaan operasi yang tampaknya menjanjikan — mereka yang prospeknya terdengar luar biasa selama pembicaraan telepon dingin oleh broker. Para pialang saham, yang biasanya memiliki blok besar saham dan waran, akan "memompa" harga, memperdagangkan saham di antara klien, dan kemudian "membuang" kepemilikan mereka untuk mendapatkan keuntungan sebelum saham pasti runtuh. Saham diperdagangkan di bayang-bayang Wall Street dengan harga sen, dan jumlah kesepakatannya kecil, biasanya kurang dari $ 10 juta.
Pada tahun 1992, seorang pengacara Long Island bernama David Nussbaum, CEO dari broker GKN Securities, menyusun jenis baru perusahaan cek kosong, dengan perlindungan investor yang lebih besar termasuk memisahkan uang IPO di rekening penampungan. Dia bahkan datang dengan julukan "perusahaan akuisisi tujuan khusus" yang gussi.
Dasar-dasar SPAC baru adalah sebagai berikut: Seorang sponsor akan membayar biaya penjaminan emisi dan hukum dari penawaran umum perdana di perusahaan cangkang baru dan memiliki waktu dua tahun untuk menggunakan hasil tersebut untuk membeli target akuisisi. Untuk menarik investor IPO agar memarkir uang mereka di SPAC baru ini saat sponsor mencari kesepakatan, unit IPO, yang biasanya masing-masing dihargai $ 10, termasuk satu saham biasa ditambah waran untuk membeli lebih banyak saham seharga $ 11.50. Terkadang pemegang unit juga akan menerima saham gratis dalam bentuk “hak” yang dapat dikonversi menjadi saham biasa. Jika kesepakatan tidak diidentifikasi dalam dua tahun, atau investor IPO memilih tidak, pemegang saham dapat menebus investasi awal mereka — tetapi seringkali hanya 85% dari itu.
GKN menjamin 13 transaksi cek kosong pada 1990-an, tetapi mengalami masalah regulasi dengan Asosiasi Pedagang Sekuritas Nasional, yang mendenda pialang itu $ 725,000 dan memaksanya mengembalikan $ 1.4 juta karena membebankan biaya berlebihan kepada 1,300 investor. GKN ditutup pada tahun 2001, tetapi Nussbaum muncul kembali pada tahun 2003 menjalankan EarlyBirdCapital, yang tetap menjadi penjamin emisi SPAC yang besar hingga saat ini.
SPAC tidak disukai selama tahun-tahun gelembung dot-com, ketika penerbitan IPO tradisional sedang booming. Di awal tahun 2000-an, minat pada SPAC kembali dengan pasar bullish, dan transaksi mulai semakin besar. Menjelang krisis 2008, pembuat kesepakatan Nelson Peltz dan Martin Franklin keduanya beralih ke SPACs untuk mendapatkan pembiayaan, masing-masing mengumpulkan ratusan juta dolar.
Sekitar 2015, SPAC mulai menawarkan jaminan uang kembali 100% kepada investor IPO, dengan bunga; pemegang juga berhak untuk menyimpan waran atau hak khusus, bahkan jika mereka menolak merger dan menawarkan saham mereka. Lebih penting lagi, mereka dapat memilih ya untuk merger dan tetap menebus saham mereka. Akibatnya, ini memberi para sponsor lampu hijau pada mitra merger mana pun yang mereka pilih. Itu juga membuat IPO SPAC menjadi proposisi yang tidak rugi, yang secara efektif memberi pembeli opsi panggilan gratis pada kenaikan harga ekuitas. Karena kebijakan suku bunga rendah dan uang mudah Fed mendorong pasar saham lebih tinggi selama lebih dari satu dekade, hanya masalah waktu sebelum SPAC kembali populer. Dan begitulah, dengan kekuatan yang belum pernah terjadi sebelumnya.
Hedge funder mungkin menjadi pendorong ledakan SPAC, tetapi mereka jelas bukan satu-satunya yang menjadi kaya. Pada bulan September, SPAC yang disponsori miliarder bernama Gores Holdings IV mengatakan akan memberi Pontiac, pengusaha yang berbasis di Michigan, Mat Ishbia, pemilik pemberi pinjaman hipotek United Wholesale Mortgage, suntikan modal senilai $ 925 juta, yang akan menilai perusahaannya sebesar $ 16 miliar. Jika kesepakatan itu selesai, kekayaan bersih Ishbia akan naik menjadi $ 11 miliar, menjadikannya salah satu dari 50 orang terkaya di Amerika. “Saya tidak pernah tahu apa itu SPAC,” aku Ishbia. “Saya merasa ini adalah proses yang lebih efisien.”
Ada juga sponsor, penjamin emisi, dan pengacara yang membuat SPAC, masing-masing mengambil keuntungan dari kesepakatan. Sponsor, yang membayar biaya penjaminan emisi dan hukum untuk mendirikan dan menggabungkan SPAC, biasanya berakhir dengan hadiah pemegang saham yang dikenal sebagai "promosi" —sekitar 20% dari ekuitas bersama SPAC setelah IPO.
Alec Gores, miliarder ekuitas swasta yang membantu membawa United Wholesale ke publik, telah mendaftarkan lima SPAC dan mengumpulkan lebih dari $ 2 miliar. Dalam kesepakatan United Wholesale, Gores dan mitranya berhak membeli "saham pendiri" senilai $ 106 juta seharga $ 25,000, atau $ 0.002 per saham. Perusahaan ekuitas swasta Gores belum mengumpulkan dana baru sejak 2012. Dengan skor mudah seperti ini, mengapa dia?
Di antara sponsor SPAC, hanya sedikit yang bisa menyamai kecepatan hiruk pikuk Chamath Palihapitiya. Palihapitiya, 44, adalah mantan eksekutif Facebook yang mendirikan perusahaan modal ventura Silicon Valley, Social Capital pada 2011. Dengan bisnis ventura yang melambat, Palihapitiya baru-baru ini beralih ke pasar publik. Dalam kurun waktu 37 bulan, ia telah mengumpulkan $ 4.3 miliar di enam SPAC yang terdaftar di Bursa Efek New York yang mengikuti bursa saham IPOA, IPOB, IPOC, IPOD, IPOE dan IPOF. Saham pendiri yang dia terima untuk "promosi" -nya akan berjumlah tidak kurang dari $ 1 miliar, menurut perkiraan Forbes. Pada akhir 2019, Palihapitiya menggunakan salah satu SPAC miliknya untuk mempublikasikan Virgin Galactic. Dua kesepakatan lain telah diumumkan: merger dengan platform homebuying Opendoor dengan valuasi $ 5 miliar dan dengan perusahaan asuransi kesehatan Clover Health senilai $ 3.7 miliar. Palihapitiya dan Gores menunjukkan bahwa mereka bermaksud menginvestasikan ratusan juta melalui penempatan pribadi dalam kesepakatan mereka.
Dari $ 65 miliar yang dikumpulkan dalam IPO SPAC sejauh ini pada tahun 2020, Forbes memperkirakan bahwa semua mengatakan, sponsor seperti Gores dan Palihapitiya harus mendapatkan lebih dari $ 10 miliar ekuitas gratis. Bagus untuk mereka, tapi buruk bagi pemegang saham lainnya. Faktanya, pada saat rata-rata SPAC menandatangani perjanjian merger, waran yang diberikan kepada dana lindung nilai, biaya penjaminan emisi dan promosi sponsor yang murah hati memakan lebih dari 30% dari hasil IPO. Menurut studi SPAC baru-baru ini oleh Ohlrogge dan Klausner, SPAC biasanya hanya memiliki $ 6.67 per saham dalam bentuk tunai dari harga awal IPO $ 10 pada saat menandatangani perjanjian merger dengan perusahaan targetnya.
"Masalah dengan pengaturan saham pendiri yang khas bukan hanya sifat kompensasi yang terlalu besar atau ketidaksesuaian yang melekat pada insentif, tetapi juga fakta bahwa sifat saham pendiri yang dilutif secara besar-besaran membuat sulit untuk menyelesaikan kesepakatan dengan persyaratan yang menarik," kata miliarder Bill Ackman.
Sejumlah miliarder seperti Ackman menyusun kesepakatan yang lebih adil dengan SPAC mereka. Pada bulan Juli, Ackman mengumpulkan rekor SPAC $ 4 miliar yang disebut Pershing Square Tontine Holdings. Dia sedang mencari kesepakatan, tetapi pemegang sahamnya akan menghadapi dilusi yang jauh lebih sedikit karena SPAC-nya tidak memiliki promosi.
“Sejumlah miliarder menyusun kesepakatan yang lebih adil dengan SPAC mereka. tetapi sebagian besar kesepakatan SPAC tidak disertai dengan miliarder yang baik hati. “
Miliarder hedge fund mogul Daniel Och, pendukung startup unicorn Coinbase, Github dan Stripe melalui kantor keluarganya, baru-baru ini mengumpulkan $ 750 juta dalam IPO SPAC yang disebut Ajax I tetapi mengurangi promosinya menjadi 10%. Mitra investasinya di Ajax, Glenn Fuhrman, menghasilkan keuntungan miliaran dengan menjalankan kantor keluarga Michael Dell; Dewan SPAC termasuk jajaran inovator all-star: Kevin Systrom dari Instagram, Anne Wojcicki dari 23andMe, Jim McKelvey dari Square dan Steve Ells dari Chipotle. Grup telah menjanjikan modal pribadi mereka untuk kesepakatan masa depan Ajax.
"Kami menurunkan ekonomi sponsor untuk memperjelas bahwa ini bukan tentang mempromosikan modal seseorang," kata Och. “Ini tentang menginvestasikan modal kita sendiri, dan kemudian menemukan perusahaan hebat yang dapat kita pegang untuk jangka waktu yang lama.”
Sebagian besar kesepakatan SPAC tidak disertai dengan miliarder yang baik hati. Faktanya, jika sejarah adalah panduan apa pun, rata-rata investor SPAC pasca-merger berada dalam posisi yang tidak menguntungkan sama seperti yang ditangani dalam kesepakatan-kesepakatan buruk yang dijajakan oleh toko-toko ember pada tahun 1980-an dan 90-an.
Menurut Ohlrogge dari NYU, enam bulan setelah kesepakatan diumumkan, pengembalian rata-rata untuk SPAC berjumlah kerugian 12.3%. Setahun setelah pengumuman, sebagian besar SPAC turun 35%. Pengembalian kemungkinan akan menjadi lebih buruk karena ratusan SPAC yang saat ini mencari mitra merger yang layak menjadi lebih putus asa.
Masalah sudah muncul dalam demam emas besar SPAC tahun 2020.
Perusahaan perawatan kesehatan MultiPlan, salah satu kesepakatan terbaru yang paling menonjol, mungkin sedang dalam masalah. Diakuisisi oleh SPAC yang disebut Churchill Capital Corp III dalam kesepakatan $ 1.3 miliar, sahamnya jatuh 25% pada November setelah penjual singkat menerbitkan laporan yang mempertanyakan apakah bisnisnya memburuk lebih dari yang dibiarkan.
Churchill SPAC adalah satu dari lima yang dibawa ke pasar oleh mantan bankir Citigroup Michael Klein, yang telah mengumpulkan hampir $ 5 miliar. Klein dan mitranya sekarang memiliki kepemilikan saham senilai ratusan juta, sebagian besar berkat promosi yang menguntungkan. Bank investasi Klein, M. Klein & Co., telah menghasilkan puluhan juta dolar dalam bentuk biaya dengan menasihati SPAC-nya sendiri tentang kesepakatan mereka. Dalam kasus MultiPlan, bank Klein memperoleh $ 30 juta biaya untuk menyarankan Churchill agar menyuntikkan modal SPAC ke MultiPlan. Namun, hasil IPO sekarang hanya bernilai 70 sen dolar.
“Keluar dari krisis keuangan, ada semua pembicaraan tentang hasil yang diharapkan ketika Anda memiliki semua pedagang ini yang memiliki insentif kepala-mereka-menang-ekor-mereka-tidak-kalah, karena itu uang orang lain,” kata Carson Blokir, penjual pendek yang memanggil MultiPlan. “Struktur insentif itu hidup dan berkembang di Wall Street dalam bentuk SPAC.”
Nikola Motor, SPAC yang mendobrak bendungan pada spekulasi kendaraan listrik, sekarang menghadapi penyelidikan dari Departemen Kehakiman mengenai apakah hal itu menyesatkan investor saat mengumpulkan uang. Pendirinya, Trevor Milton, sudah tiada, dan kemitraan yang sangat digemari dengan General Motors diragukan. Saham telah diperdagangkan turun 36% dari posisi mereka saat merger SPAC selesai.
Kendaraan listrik bukan satu-satunya sektor SPAC yang dikuasai. Sejauh ini 11 cannabis SPAC telah mengumumkan kesepakatan atau sedang mencarinya. Dan dalam game online, tidak kurang dari 10 SPAC sedang dikerjakan.
Cek Kosong Untuk Miliarder
SPAC pernah dijauhi oleh investor yang cerdas. Hari ini mereka dicintai oleh THE WEALTHIEST.
Belum lama ini fracking juga populer di Wall Street, dan IPO SPAC memberikan infus modal yang cepat dan mudah. Perusahaan ekuitas swasta energi Riverstone Holdings mengeluarkan tiga SPAC besar — satu di bulan Maret 2016, seharga $ 450 juta; kemudian dua IPO lagi pada tahun 2017, mengumpulkan $ 1.7 miliar — semua bermaksud untuk mengambil untung dari investasi minyak dan gas serpih.
Silver Run II SPAC milik Riverstone mengakuisisi Alta Mesa Resources pada tahun 2018, tetapi perusahaan tersebut segera bangkrut, membakar kapitalisasi pasar senilai $ 3.8 miliar di ladang minyak di Oklahoma. Dua SPAC lainnya menyelesaikan merger, dan sekarang keduanya diperdagangkan di bawah $ 3 per saham.
Terlepas dari rekam jejaknya yang suram, Riverstone tidak mengalami kesulitan mengumpulkan $ 200 juta pada bulan Oktober untuk IPO SPAC keempatnya, “Decarbonization Plus Acquisition.” Fracking serpih adalah pertandingan kemarin, jadi Riverstone telah beralih ke teknologi bersih.
Harapan muncul selamanya — terutama ketika Anda dapat mengandalkan uang hedge fund untuk mendukung Anda.
Sumber: Forbes - Krisis SPAC yang Menjulang
