By Dan Gris

Le 20 août 2011, Marc Andreessen a publié le manifeste définitif pour une génération de technologues et d’investisseurs, avec «Pourquoi les logiciels dévorent le monde.» Cela a marqué le début d’une ère d’immense enthousiasme pour les startups de logiciels, coïncidant avec une période de taux d’intérêt historiquement bas.

Le rythme des investissements s'est accéléré au cours de la décennie suivante, et sans passer au crible trop finement l'histoire récente, nous pouvons revenir sur une citation de l'essai d'Andreessen :

"Une trop grande partie du débat porte encore sur l'évaluation financière, par opposition à la valeur intrinsèque sous-jacente des meilleures nouvelles entreprises de la Silicon Valley."

Le sentiment d'Andreessen correspond à la réalité : à cette époque, le risque et le potentiel associés aux éditeurs de logiciels à forte croissance n'étaient pas bien compris ni suffisamment pris en compte dans les modèles financiers utilisés pour calculer la valorisation.

Les entrepreneurs avant-gardistes ont trouvé cela frustrant et les pratiques ont commencé à diverger, évoluant vers des modèles financiers plus simples et des outils de comparaison rudimentaires comme les multiples de revenus.

Le simple dynamisme des investissements dans les logiciels au cours des années suivantes a favorisé la croissance des entrées de capitaux privés, permettre aux startups de rester privées plus longtemps. La valorisation était considérée comme une étape arbitraire sur la voie de l’introduction en bourse, les investisseurs augmentant les prix et les attentes de sortie pour produire des rendements (sur papier) toujours plus impressionnants.

À un moment donné, pendant cette période d’argent facile et de croissance sans fin, les investisseurs ont cessé de réfléchir sérieusement à la valorisation. Tout ce qui comptait, c'était les compensations basées sur les tendances de transactions similaires. Une startup se verrait attribuer un multiple basé sur le marché en fonction de son taux de croissance, de ses revenus et – lorsque les investisseurs étaient exceptionnellement diligents – de ses marges.

Finalement, même les investisseurs intelligents ont commencé à dire des choses comme « seules les valorisations qui dépassent celles du marché comptent », afin de rejeter les tentatives sincères de comprendre et de rationaliser la valeur des entreprises privées.

Nous étions entrés dans un environnement surcapitalisé où la discipline financière n’était plus valorisée et ces muscles commençaient à s’atrophier.

L'importance d'un vocabulaire commun

Depuis, la plupart des investisseurs ont oublié ce que la valorisation est censée représenter, la nomenclature du capital-risque n’ayant pas réussi à suivre le rythme de la croissance. Par conséquent, vous pouvez demander à une douzaine d’investisseurs parmi les plus avisés ce qu’ils pensent de la valorisation et obtenir une douzaine de réponses différentes.

Le danger est que les investisseurs finissent par trop réfléchir à la valorisation, la confondant avec les prix et cherchant un consensus alambiqué à travers des moyennes qui n’ont pas vraiment leur place dans une classe d’actifs axée sur les valeurs aberrantes.

Cette approche dénature également le simple fait que le prix d’un actif non fongible est convenu entre les deux parties à une transaction, et non une vérité universelle.

(Une tarification basée sur la comparaison peut avoir du sens en tant que stratégie de fonds pour des entreprises matures ou dans un secteur plus concentré comme le B2B SaaS, mais cela s'effondre rapidement lorsque vous regardez ailleurs.)

Une définition de la valorisation d’une startup

Fondamentalement, sans s'enliser dans la méthodologie, la valorisation est un cadre à travers lequel les investisseurs peuvent mieux comprendre une startup en analysant des facteurs qualitatifs et quantitatifs qui reflètent le risque et le potentiel. Il permet une compréhension plus complète et plus complète de cette entreprise particulière, de son modèle commercial et de l’échelle des rendements implicites.

Nous pouvons clarifier cela davantage en établissant deux choses que la valorisation des startups permettent de garantir que.

L'évaluation n'est pas la tarification. Si votre estimation de la valeur repose uniquement sur la dynamique du marché, des transactions similaires, la demande des investisseurs et la concurrence, nous nous retrouvons alors dans un environnement procyclique inconsidéré comme celui de 2021.

L’évaluation n’est pas une question de calcul des fonds. Avoir une décision d’investissement binaire basée sur un prix donné et un pourcentage de propriété cible n’implique pas une valorisation, cela implique simplement un seuil de tolérance.

La réponse complexe est donc que la valorisation est en réalité une composante de la tarification, au même titre que les conditions du marché et les calculs des fonds.

Le prix – déterminé par une combinaison de valorisation, d’analyse de marché et de calcul du fonds – est en fin de compte le chiffre qui permet de conclure la transaction et c’est le sujet dont les investisseurs parlent le plus fréquemment, quelle que soit la façon dont ils s’y réfèrent.

Dan Gris est conseiller auprès des entrepreneurs à impact sur les marchés émergents et responsable du marketing chez Équidam, une plateforme d'évaluation des startups.

Illustration: Dom Guzmán